BARREIRAS DA INFORMAÇÃO – “CHINESE WALL” EM BANCOS DE INVESTIMENTOS ESTUDO COMPARADO DAS REGULAMENTAÇÕES NO BRASIL, ESTADOS UNIDOS E INGLATERRA

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PONTÍFICIA UNIVERSIDADE CATÓLICA DE SÃO PAULO

PUC - SP

Regiane Yuriko Hioki

  

 

BARREIRAS DA INFORMAđấO Ố ỀCHINESE WALLỂ EM

BANCOS DE INVESTIMENTOS

  

ESTUDO COMPARADO DAS REGULAMENTAđỏES NO BRASIL,

ESTADOS UNIDOS E INGLATERRA

MESTRADO EM CIÊNCIAS CONTÁBEIS

  

São Paulo

  

Regiane Yuriko Hioki

 

  

BARREIRAS DA INFORMAđấO Ố ỀCHINESE WALLỂ EM

BANCOS DE INVESTIMENTOS

ESTUDO COMPARADO DAS REGULAMENTAđỏES NO BRASIL,

ESTADOS UNIDOS E INGLATERRA

  MESTRADO EM CIÊNCIAS CONTÁBEIS Dissertação apresentada à Banca Examinadora da Pontifícia Universidade Católica de São Paulo, como exigência parcial para obtenção do título de MESTRE em Ciências Contábeis, sob a orientação da Profa. Dra. Neusa Maria Bastos Fernandes dos Santos.

  São Paulo

  BANCA EXAMINADORA ______________________________________ ______________________________________ ______________________________________

  Aos meus familiares e amigos, que contribuíram de diferentes formas na realização desta pesquisa.

  

AGRADECIMENTOS

  Em especial à Professora Doutora Neusa Maria Bastos Fernandes dos Santos que me orientou e auxiliou precisamente na conclusão desta pesquisa. Agradeço também pelas recomendações enriquecedoras observadas no

  Exame de Qualificação pelo Professor Doutor Haroldo Clemente Giacometti e pelo Professor Doutor Jose Luiz Munhos.

  

RESUMO

  Em decorrência do aumento do volume de negociações efetuadas por Bancos de Investimentos, como as operações de fusões e aquisições, cisões de empresas e emissão de valores mobiliários (ações, bônus de subscrição e debêntures), e consequentemente pela relevância dos valores financeiros envolvidos nestas transações, torna-se necessária à existência de regulamentações visando coibir o uso indevido de informações privilegiadas – insider information. Desta forma torna-se fundamental que os órgãos reguladores e instituições financeiras adotem boas práticas de governança corporativa, como mecanismos de defesa, principalmente no que tange aos aspectos de Barreiras da Informação – Chinese Wall. O objetivo da pesquisa foi de analisar as principais legislações e regulamentações emitidas por órgãos reguladores, associações independentes e entidades autorreguladoras presentes no Brasil, Estados Unidos e Inglaterra acerca das práticas de Barreiras de Informação – Chinese Wall, bem como comparar as regulamentações vigentes nos países objeto de estudo. Para tanto, foi realizado estudo descritivo com base em pesquisa bibliográfica e análises de dados secundários, o qual contempla as legislações e recomendações emanadas pelos reguladores, associações independentes e entidades autorreguladoras. Como resultado não foram identificadas lacunas regulamentares, tampouco divergências representativas entre as legislações. Observou-se no Brasil, diferentemente do que ocorre nos Estados Unidos e Inglaterra, que os direcionamentos não estão centralizados em um único órgão regulador, associação independente ou entidade autorreguladora. Constatou- se também, que as algumas regulamentações vigentes no mercado brasileiro devido à sua amplitude, possuem interpretações e orientações de forma a auxiliar a sua respectiva implementação.

  Palavras-chave: Contabilidade, Governança Corporativa, Legislação, Bancos de Investimentos, Barreiras da Informação – Chinese Wall.

  

ABSTRACT

Due to the increase of trading volume resulting from Investment Banks

activities, such as mergers and acquisitions, spin-off operations and securities issues

  (shares, subscription bonus and debentures), and because of the material values

involved in these transactions, the regulations become essential in order to avoid the

misuse of insider information. Due to those facts it becomes essential that regulators

and financial institutions adopt best practices of corporate governance, as a

mechanism of defense, especially as regard to the aspects of Information Barriers -

Chinese Wall. The purpose of the research was to examine the main laws and

regulations issued by regulatory bodies, associations and self regulatory

organizations presents in Brazil, USA and England, as well as compare them. To

accomplish it was conducted a descriptive study based on literature and secondary

data analysis, which contemplated laws and recommendations issued by regulators,

associations and self regulatory organizations. As a result were not identified

regulatory gaps, either big issue when comparing the laws. It was observed in Brazil,

unlike what happens in the United States and England, that the guides are not

centralized in one regulatory body, association or self regulatory organizations. It was

also found that some of the regulations in the market due to its wideness some

interpretations and guidelines have been developed in order to assist its

implementation.

  Key Words: Accounting, Corporate Governance, Legislations, Investment

  Bank, Information Barriers – Chinese Wall

  

LISTA DE FIGURAS

  Figura 1 – Investimento Estrangeiro no Brasil......................................... 17 Figura 2 – Precondições e funções da intermediação financeira.............

  24 Figura 3 – Organograma do Sistema Financeiro Nacional .....................

  27 Figura 4 – Limites Distritais do Federal Reserve – FED ......................... 32 Figura –

  5 Principais Órgãos Reguladores, Associações Independentes e Entidades Autorreguladoras – Vigentes no Brasil, Estados Unidos e Inglaterra ........................................ 42

  Figura 6 – Sistema de Governança Corporativa ..................................... 46 Figura 7 – Principais Legislações e Regulamentações – Vigentes no

  Brasil, Estados Unidos e Inglaterra......................................... 66

     

  

LISTA DE ABREVIATURAS E SIGLAS

  ABRASCA - Associação Brasileira das Companhias Abertas ANBID - Associação Nacional dos Bancos de Investimentos ANBIMA

  • Associação Brasileira das Entidades do Mercado Financeiro e de Capitais APIMEC
  • Associação dos Analistas e Profissionais de Investimento do Mercado de Capitais BC - Banco Central do Brasil BCB - Banco Central do Brasil BACEN - Banco Central do Brasil CIL - Council of Institucional Investors CMN - Conselho Monetário Nacional CRSFN - Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional CVM - Comissão de Valores Mobiliários CODIM
  • Comitê de Orientação para Divulgação de Informações ao Mercado
  • - Federal Reserve

  FINRA

  • - Financial Industry Regulatory Authority

  FSA - Financial Service Authority

  IBGC - Instituto Brasileiro de Governança Corporativa

  ICGN

  • - International Corporate Governance Network

  IPO -

  Initial Public Offering

  NASD

  • - National Association of Securities Dealer

  NYSE - New York Stock Exchange OCDE - Organização para Cooperação e Desenvolvimento Econômico OECD - Organization for Economic Co-Operation and Development OPA - Oferta Pública de Ações PREVIC - Superintendência Nacional de Previdência Complementar SEC - Securities and Exchange Commission SPC - Secretaria de Previdência Complementar SRO - Self Regulatory Organization

  

SUMÁRIO

 

  13 1. INTRODUđấO ..........................................................................................

  1.1. OBJETIVOS ........................................................................................... 16

  1.2. PROBLEMA DE PESQUISA .................................................................. 16

  1.3. DELIMITAđỏES .................................................................................... 17

  1.4. MÉTODO DE PESQUISA ...................................................................... 19

  1.5. ESTRUTURA DO TRABALHO .............................................................. 20

  22 2. BANCO DE INVESTIMENTOS ................................................................

  2.1. MERCADO FINANCEIRO ..................................................................... 22

  2.2. BANCO DE INVESTIMENTOS .............................................................. 28 2.3. ÓRGÃOS REGULADORES – BRASIL, ESTADOS UNIDOS E

  INGLATERRA ....................................................................................... 30

  2.4. RISCOS ASSOCIADOS AO MERCADO FINANCEIRO ........................ 37 2.5. INFORMAđỏES PRIVILEGIADAS - INSIDER TRADING .....................

  39

  2.6. SÍNTESE ................................................................................................ 41

  43 3. GOVERNANÇA CORPORATIVA ............................................................

  3.1. CONCEITOS E PRINCÍPIOS ................................................................ 43 3.2. BARREIRAS DA INFORMAđấO Ố CHINESE WALLS ..........................

  50

  3.3. ASPECTOS REGULAMENTARES - BRASIL, ESTADOS UNIDOS E

  INGLATERRA ......................................................................................... 54

  3.4. SÍNTESE ................................................................................................ 65

  67 4. ANÁLISE E RESULTADOS DO ESTUDO ...............................................

  4.1. CONCEITOS .......................................................................................... 67

  67 4.1.1. Conceitos – Brasil ……………………………………………………….

  70 4.1.2. Conceitos – Estados Unidos …………………………………………..

  71 4.1.3. Conceitos – Inglaterra …………………………………………………..

  73 4.1.4. Conceitos – Síntese ……………………………………………………..

  4.2. POLÍTICAS ............................................................................................ 73

  73

  4.2.1. Políticas – Brasil …………………………………………………………

  75 4.2.2. Políticas – Estados Unidos …………………………………………….

  77 4.2.3. Políticas – Inglaterra …………………………………………………….

  78 4.2.4. Políticas – Síntese ……………………………………………………….

  4.3. RELATÓRIOS ....................................................................................... 79

  79 4.3.1. Relatórios – Brasil ……………………………………………………….

  81 4.3.2. Relatórios – Estados Unidos ...........................................................

  83 4.3.3. Relatórios – Inglaterra ......................................................................

  86 4.3.4. Relatórios – Síntese ..........................................................................

  4.4. COMPORTAMENTOS ........................................................................... 87

  87 4.4.1. Comportamentos – Brasil ................................................................

  90 4.4.2. Comportamentos – Estados Unidos ...............................................

  92

  4.4.3. Comportamentos – Inglaterra …………………………………………

  95

  4.4.4. Comportamentos – Síntese ……………………………………………

  4.5. SEGREGAđấO FễSICA ......................................................................... 96

  96 4.5.1. Segregação Física – Brasil …………………………………………….

  96 4.5.2. Segregação Física - Estados Unidos ………………………………...

  97 4.5.3. Segregação Física – Inglaterra ………………………………………..

  97 4.5.4. Segregação Física – Síntese …………………………………………..

  4.6. COMUNICAđấO .................................................................................... 97

  98 4.6.1. Comunicação – Brasil ………………………………………………......

  99

  4.6.2. Comunicação - Estados Unidos ………………………………………

  4.6.3. Comunicação – Inglaterra ……………………………………………... 100

  4.6.4. Comunicação – Síntese ………………………………………………... 101

  4.7. COMPENSAđỏES FINANCEIRAS ....................................................... 102

  4.7.1. Compensações Financeiras – Brasil ………………………………… 102

  4.7.2. Compensações Financeiras – Estados Unidos …………………... 103

  4.7.3. Compensações Financeiras – Inglaterra …………………………… 104

  4.7.4. Compensações Financeiras – Síntese ……………………………... 104

  4.8. MONITORAMENTO ............................................................................... 104

  4.8.1. Monitoramento – Brasil ………………………………………………… 104

  4.8.2. Monitoramento – Estados Unidos …………………………………… 106

  4.8.3. Monitoramento – Inglaterra …………………………………………… 106

  4.8.4. Monitoramento – Síntese ……………………………………………… 107

  4.9. PENALIDADES ...................................................................................... 108

  4.9.1. Penalidades – Brasil ……………………………………………………. 108

  4.9.2. Penalidades - Estados Unidos ......................................................... 109

  4.9.3. Penalidades – Inglaterra ................................................................... 110

  4.9.4. Penalidades – Síntese ...................................................................... 111

  5. CONSIDERAđỏES FINAIS ..................................................................... 112 REFERÊNCIAS BIBLIOGRAFICAS …………………………………………... 115

1. INTRODUđấO

   

  O crescimento da economia e o processo de globalização são consequências principalmente dos avanços tecnológicos, alteração de hábitos individuais e sociais dos cidadãos, busca permanente das empresas por novos mercados e pela maximização do valor da empresa.

  Ressalta-se que a globalização ao mesmo tempo em que traz benefícios e maior dinamismo aos consumidores, também ocasiona uma competitividade mais acirrada entre os mercados, assim como, maximizam os riscos relacionados a perdas e fraudes. Conforme Alonso apud Martin (2009, p.18) “o fenômeno da globalização dá lugar ao mesmo tempo, ao surgimento de condições específicas para a prática de uma nova criminalidade ou delinquência associada à globalização”. Dessa forma, visando à manutenção de ambientes e economias saudáveis torna-se fundamental a existência de órgãos reguladores como ferramentas de controles.

  Ao mesmo tempo em que a ausência de regulações pode ocasionar riscos e práticas abusivas de mercado, o excesso de leis e regulamentações onera os processos, podendo em algumas situações, ocasionar morosidade na respectiva execução.

  Portanto busca-se um equilíbrio de normatizações, uma vez que pode ser prejudicial para as economias e mercados a ocorrência de extremos, ou seja, excesso ou insuficiência de direcionamentos.

  Conforme McVea (1993), a regulamentação pode proporcionar benefícios ao consumidor, mas em contrapartida, aumenta os custos das empresas, o que diminui a sua competitividade perante os concorrentes e o mercado.

  Ao se tratar do mercado financeiro a situação não é diferente, uma vez que o mesmo pode ser considerado como “as portas de entrada” de investidores internacionais nas economias locais. Além disso, o nível de desenvolvimento e globalização de uma nação está diretamente relacionado à expansão deste ambiente.

  Sendo assim, é vital, a existência de mecanismos que garantam a adoção de uma adequada estrutura de governança corporativa, a fim de evitar práticas abusivas e indevidas e consequentemente evitar prejuízos às instituições e investidores.

  Como atos indevidos no mercado financeiro destacam-se aqueles relacionados à utilização indevida de informações privilegiadas, em benefício próprio ou de terceiros, situação comumente identificada nas atividades desempenhadas pelos bancos de investimentos.

  Um dos primeiros casos relatados ocorreu nos Estados Unidos no ano de 1 1959, e envolveu a empresa Curtiss-Wright Corporation . Em posse de informações estratégicas e não públicas a respeito da organização, obtidas por meio de funcionários da empresa, o sócio da Corretora de Valores Mobiliários Cady, Roberts & Co. negociou ações da companhia no mercado financeiro proporcionando ganhos indevidos ao mesmo. Por meio de investigações a Securities and Exchange

2 Commission – SEC comprovou a adoção de práticas irregulares e o uso de

  informação privilegiada, aplicando penalidade pecuniária ao envolvido no valor de três mil dólares (US$ 3 mil) e a suspensão do direito de negociação na bolsa de valores de Nova Iorque pelo período de 20 dias.

  Ainda nos Estados Unidos, no período de 1997 a 2010, foram registrados

  3

  aproximadamente 250 casos de utilização de informações privilegiadas - insider

  

information pela SEC. Em junho de 2006, o Morgan Stanley, renomada empresa do

  ramo financeiro, foi multado em dez milhões de dólares (US$ 10 milhões) pela SEC em virtude de falhas no monitoramento sobre a negociação de títulos e valores mobiliários por funcionários da instituição, realizadas com base em informações privilegiadas – insider trading.

  Recentemente, outro importante grupo da área financeira norte americana,

  

Citigroup Global Markets foi condenado pela Financial Industry Regulatory Authority -

  FINRA a pagar penalidade no valor de setecentos e vinte e cinco mil dólares (US$ 725 mil), em virtude da não conformidade às regras norte americanas, as quais estabelecem como um dos requisitos necessários à divulgação nos relatórios de research de potenciais situações de conflitos de interesses. O Citigroup e as empresas afiliadas emitiram relatórios no período compreendido entre os anos de 1                                                             

Empresa norte americana pertencente em 1959 ao ramo da aviação. Atualmente especializada em

2 produtos e serviços de engenharia.

  

Securities and Exchange Commission – SEC representa a Comissão de Valores Mobiliários norte

3 americana.

  

O termo informações privilegiadas pode ser traduzido como insider trading quando o mesmo for

  2007 a 2010, porém não apresentaram informações sobre relações comerciais preexistentes entre a instituição e as empresas objeto de análise dos relatórios.

  No Brasil cita-se como exemplo de irregularidade, o processo de aquisição de ações da empresa Perdigão pela concorrente Sadia, ocorrido no ano de 2006, onde funcionários da alta administração da adquirente foram denunciados pelo uso indevido de informações privilegiadas - insider trading durante o processo da oferta pública. Em 2011, cinco anos após o fato, foi anunciada a condenação penal dos acusados, inédita até então no Brasil. Foi atribuída punição de reclusão, pelo período máximo de um ano e nove meses, multa pecuniária no valor aproximado de trezentos e cinquenta mil reais (R$ 350 mil), e proibição de exercício do cargo de administrador ou conselheiro fiscal de companhias abertas. Os envolvidos também foram penalizados no mercado norte americano pela Securities and Exchange

  

Commisison – SEC com aplicação de multas pecuniárias, o que evitou assim, a

abertura de processo criminal contra os mesmos no país.

  Em 2006, o então diretor (Sergio Weguelin) da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) do mercado brasileiro foi afastado por suspeita de vazamento de informações sobre o processo de aquisição, envolvendo as empresas de telefonia Oi e Telemar. Mediante informações confidenciais sobre o processo de reestruturação da empresa Oi, constatou-se volume anormal de ações da Telemar sendo negociadas no mercado brasileiro.

  Aliado a importância do assunto ao mercado atual, ressalta-se também, que no meio acadêmico discute-se muito acerca dos assuntos mercado financeiro, padrões de governança corporativa adotados nas instituições financeiras, crimes relacionados às práticas do uso indevido de informações confidenciais – insider

  

information. Entretanto ainda são escassas as publicações nacionais que versam

  sobre boas práticas de governança corporativa no que tange aos aspectos de 4 Barreiras da Informação – Chinese Wall .

  Desta forma, este trabalho será desenvolvido em torno destes pilares, buscando-se avaliar o quão distante encontra-se o mercado brasileiro de outros mercados mundiais considerados como referências econômicas, como Estados Unidos e Inglaterra. 4                                                             

Termo alusivo a Muralha da China e representa mecanismos de controles que podem ser adotados

  1.1. OBJETIVOS Com base nos aspectos citados na seção Justificativa, esta pesquisa foi desenvolvida com o objetivo de estudar e analisar as legislações e regulamentações emitidas por órgãos reguladores, associações independentes e entidades autorreguladoras presentes no Brasil, Estados Unidos e Inglaterra, que forneçam diretrizes quanto aos aspectos de governança corporativa voltado aos bancos de investimentos, em especial relacionados ao assunto Barreiras da Informação -

  Chinese Wall.

  O trabalho também buscou como segundo objetivo comparar como está regulamentado o mercado financeiro brasileiro em relação ao mercado norte americano e inglês, no que tange aos aspectos de Barreiras da Informação –

  

Chinese Wall e, consequentemente identificar as divergências e similaridades entre

as regulamentações emitidas nestes países.

  1.2. PROBLEMA DE PESQUISA

   

  A qualificação do Brasil como a sexta maior economia mundial e a forma como o país enfrentou a crise financeira, que atingiu referências mundiais no ano de 2008, como os Estados Unidos e importantes países da Comunidade Europeia, proporcionaram um reconhecimento internacional do país como sendo um local seguro para aplicação de recursos.

  Conforme demonstrado na Figura 1, observa-se que as medidas internas adotadas ao longo dos últimos anos minimizaram os efeitos da crise e foi recebida de maneira positiva pelo mercado visto a curva que demonstra a tendência dos

  5 investimentos estrangeiros diretos no Brasil. 5                                                             

Investimentos estrangeiros diretos são os recursos provenientes de investidores que possuem 10%

  70.000 60.000 50.000 40.000 30.000 20.000 10.000

Investimento Estrangeiro no Brasil

Valores em US$ milhões

  Figura 1: Investimento Estrangeiro no Brasil Fonte: IPEA – www.brasil.gov.br (acesso em 22 de outubro de 2012)

  Estas situações fazem com que o nível de governança cobrado das empresas brasileiras seja o mesmo nível requerido em outros países, como Estados Unidos, Reino Unido, Alemanha, dentre outros.

  Entende-se que o sistema financeiro nacional adota regras mais rigorosas do que às praticadas em outras potencias mundiais, para Pellegrini (2011), além das medidas apresentarem maior rigidez, também são mais conservadoras.

  Desta forma, será que esta realidade pode também ser estendida ao universo de governança adotado nas empresas e instituições financeiras inseridas no mercado local? O presente trabalho está focado em responder a seguinte questão de pesquisa:

  Como o mercado financeiro brasileiro está regulamentado em

relação ao mercado norte-americano e inglês no que tange aos aspectos da

governança corporativa voltada aos bancos de investimentos, em especial no

que se refere a Barreiras da Informação - Chinese Wall?

  1.3. DELIMITAđỏES

   

  O foco da pesquisa limita-se a comparar legislações e regulamentações vigentes e oriundas dos principais órgãos reguladores, entidades autorreguladoras e associações independentes presentes no mercado financeiro do Brasil, Estados Unidos e Inglaterra.

  A escolha destes países deve-se a fatores relacionados aos aspectos de e principalmente pelas preocupações que os países demonstram acerca da manutenção de mercados transparentes e equitativos.

  Baseada na pesquisa efetuada pela autora nota-se que tange assunto governança corporativa não há uma uniformidade entre os critérios adotados nos países analisados, uma vez que as ações colocadas em prática são direcionadas e desenvolvidas conforme as características do crescimento econômico e ambiente empresarial de cada um.

  A escolha dos Estados Unidos deve-se ao fato, de que tanto no meio acadêmico como no mercado é comum à citação do país como referência positiva nas práticas de governança corporativa. Conforme Aldrighi (2003), o sistema norte americano tem como foco, gerenciar problemas de agência existentes entre acionistas e administradores das empresas, em virtude da excessiva delegação de poderes aos administradores, ademais, os contratos existentes possibilitam a execução de atividades que favorecem a priorização de benefícios e vantagens próprias, em detrimento aos interesses dos acionistas. Nesse contexto, as legislações e regulamentações, bem como as ferramentas de controles internos destacam-se como principais mecanismos de governança adotados nos Estados Unidos.

  Outro aspecto relevante que incitou a escolha deste país deve-se à relevância no mercado financeiro e de capitais, o fato do país possuir o maior produto interno bruto do mundo, bem como devido ao gigantismo das empresas norte americanas e da influência que as mesmas exercem sobre as corporações de outros países. Além disso, conforme Compton (1990, p.3) a atividade bancária norte americana é vista como setor econômico com o maior excesso de regulamentações, restrições e inspeções.

  A escolha do Reino Unido em específico à Inglaterra não está relacionada diretamente a magnitude econômica do país, que apresenta atualmente o sétimo maior produto interno bruto do mundo, atrás inclusive do Brasil, nem tampouco da referência que as corporações desta nacionalidade ocasionam nas demais.

  A utilização do país para o desenvolvimento da pesquisa deve-se ao fato do mesmo ser considerada referência mundial sobre aspectos da governança corporativa. Foi o primeiro país, em 1992, a elaborar e adotar código de boas práticas denominado relatório de Cadbury, localmente conhecido como Cadbury

  

Report. Em complemento, o sistema adotado na nação, destaca-se por marcantes

características de proteção aos investidores.

  1.4. MÉTODO DE PESQUISA

   

  A abordagem metodológica deste trabalho foi realizada por meio de pesquisa bibliográfica, coleta de dados secundários e estudo descritivo sobre os tópicos mercados financeiros, bancos de investimentos, governança corporativa, informações privilegiadas - insider trading e Barreiras da Informação – Chinese Wall, órgãos reguladores e aspectos regulamentares que permeiam o ambiente brasileiro, norte americano e inglês.

  Na pesquisa bibliográfica foram analisados livros, artigos, teses e outras publicações acerca dos temas e o objetivo foi proporcionar ao leitor entendimento sobre os princípios e conceitos. Ao pesquisar-se especificamente sobre o tema do presente trabalho, Barreiras da Informação – Chinese Wall - Governança Corporativa em Bancos de Investimentos, com foco nos aspectos regulamentares existentes no Brasil, Estados Unidos e Inglaterra, não foi detectada nesta pesquisa materiais que abordassem todos os requisitos destacados, tendo sido utilizado desta forma, análises segregadas pelos assuntos destacados no parágrafo anterior.

  A coleta de dados secundários foi realizada com base em pesquisa realizada nos sites dos principais órgãos reguladores, organizações autorreguladoras e outras associações independentes inseridas no ambiente dos mercados financeiros e de capitais brasileiro, norte americano e inglês, onde foram obtidas as normas, regulamentações e manuais de melhores práticas emitidos.

  Como fonte de dados secundários, foram realizadas buscas nos sites dos bancos centrais e comissões de valores mobiliários do Brasil (Banco Central do Brasil - BCB, Comissão de Valores Mobiliários - CVM), Estados Unidos (Federal 6 7 Reserve - FED , Securities and Exchange Commission – SEC ) e Inglaterra (Bank of 8

9

England ; Financial Service Authority - FSA ). 6                                                              7 Federal Reserve – FED representa o Banco Central norte americano.

  

Securities and Exchange Commission – SEC representa a Comissão de Valores Mobiliários norte

  A pesquisa também foi estendida para as entidades autorreguladoras brasileiras (Instituto Brasileiro de Governança Corporativa - IBGC, Associação Brasileira das Entidades do Mercado Financeiro e de Capitais - ANBIMA, Associação Nacional dos Bancos de Investimentos - ANBID, Associação dos Analistas e Profissionais de Investimento do Mercado de Capitais - APIMEC, Comitê de Orientação para Divulgação de Informações ao Mercado e Associação Brasileira das Companhias Abertas - CODIM), norte americanas (Financial Industry Regulatory 10 Authority - FINRA ) e entidades internacionais (Organisation for Economic Co- 11

  , International Corporate Governance Network

  Operation and Development - OECD 12 ).

  • - ICGN

  Para a Inglaterra, a pesquisa contemplou os órgãos reguladores oficiais no que se refere ao tema deste trabalho. Com base nas pesquisas bibliográficas e na coleta de dados foi desenvolvido estudo descritivo, cujo foco concentrou-se na obtenção de conhecimento mais detalhado sobre os assuntos, assim como na análise das principais diferenças e similaridades existentes no Brasil, Estados Unidos e Reino Unido.

  1.5. ESTRUTURA DO TRABALHO

   

  O presente trabalho foi desenvolvido em cinco capítulos. O primeiro capítulo apresenta a visão geral sobre o assunto governança corporativa, legislações e regulamentações no que se refere aos mercados financeiros, expõem os objetivos gerais da pesquisa, problema de pesquisa, delimitações das análises, assim como discorre sobre a metodologia adotada, apresentando os métodos e fontes de dados consultadas no desenrolar deste trabalho.

  No segundo capítulo será discorrido sobre mercado financeiro e bancos de investimentos. São apresentadas as conceituações relativas aos termos nos países objeto da pesquisa, também serão mostrados os principais órgãos reguladores, 9

                                                                                                                                                                                          

  

Financial Service Authority – FSA autoridade governamental responsável pela supervisão do

10 mercado inglês.

  

Financial Industry Regulatory Authority - FINRA compreende entidade reguladora independente do

11 mercado norte americano.

  

Organisation for Economic Co-Operation and Development – OECD representa Organização para

12 Cooperação e Desenvolvimento Econômico – OCDE.

  associações independentes e entidades autorreguladoras. Foram abordadas definições sobre riscos e a respectiva associação dos mesmos ao mercado financeiro e bancos de investimentos. Por fim foi discorrido sobre as informações privilegiadas – insider information no ambiente dos bancos de investimentos.

  O terceiro capítulo está centralizado no assunto Governança Corporativa, onde serão descritos além dos principais conceitos, um breve relato da história da governança no Brasil, Estados Unidos e Inglaterra, e os principais aspectos regulamentares vigentes nestas nações. Também será explanado o termo Barreiras da Informação – Chinese Wall e sua importância para as instituições financeiras.

  O quarto capítulo foi subdividido em nove partes, onde será apresentada a análise dos dados e as principais considerações sobre os Conceitos, Políticas, Relatórios, Comportamentos, Segregação Física, Comunicação, Compensações Financeiras, Monitoramento e Penalidades inseridos nas legislações e regulamentações.

  Por fim, o quinto capítulo, apresenta as considerações finais do estudo e sugestões acerca do assunto.

2. BANCO DE INVESTIMENTOS

  Este capítulo é desdobrado em seis seções, que discorrem a respeito de conceituações sobre mercados financeiros, bancos de investimentos, órgãos reguladores, riscos associados, e sobre o uso de informações privilegiadas – insider information, sendo por fim apresentada a síntese do capítulo.

  2.1. MERCADO FINANCEIRO

   

  Apesar das tendências da globalização e consequentemente maior proximidade entre as culturas dos países, as estruturas financeiras das diferentes economias permanecem distintas.

  Estas estruturas podem ser baseadas nos mercados ou nos bancos. As primeiras são caracterizadas por movimentações de recursos sustentadas no mercado de ações público e privadas, enquanto que, a estrutura baseada nos bancos, as principais movimentações são decorrentes de empréstimos bancários.

  A estrutura adotada nos Estados Unidos é baseada no mercado, onde o volume de recursos decorrentes de empréstimos bancários é baixo, quando comparado aos recursos movimentados no mercado de ações. O sistema financeiro é marcado pela elevada quantidade de instituições fragmentadas em localizações geográficas distintas, onde, apesar da existência de bilionários grupos financeiros posicionados nos principais centros financeiros do país, há inúmeros bancos de pequeno porte que atendem comunidades menores e que concorrem com as grandes corporações. Este modelo diferencia-se dos adotados no Brasil e Reino Unido, onde há grandes instituições que operam no âmbito nacional, e que apresentam uma estrutura centrada nos mercado como nos bancos.

  Conforme Fortuna (2008, p.16) o mercado financeiro pode ser caracterizado como conjunto de instituições que propiciam condições satisfatórias para manutenção do fluxo de recursos entre poupadores e investidores. Possibilita que agentes econômicos superavitários, empresas ou indivíduos, cujas economias superam os investimentos, apliquem suas reservas financeiras nos agentes deficitários, empresas ou indivíduos, que possuem escassez de recursos quando

  Para Andrezo e Lima (2007, p.1) definem o mercado financeiro por “conjunto de instituições e instrumentos destinados a oferecer alternativas de aplicação e captação de recursos financeiros”, para Rossetti (2006, p.14) o termo pode ser interpretado como:

  Conjunto de intermediários e demais prestadores de serviços financeiros (auxiliares financeiros) que possibilitam a transferência de recursos dos

agentes superavitários para os agentes deficitários.

  Zanotta (2005, p.21) conceitua como:

  Conjunto de operações realizadas entre as instituições financeiras e o público em geral [...], portanto, o mercado da intermediação financeira, sendo caracterizado pela interposição da instituição financeira entre aqueles que têm recursos disponíveis e aqueles que necessitam de financiamento.

  Corsetti (2009, p.45) expõe:

  Em uma economia de mercado, o sistema financeiro tem a função de prover os canais adequados mediante os quais os agentes deficitários obtêm os recursos necessários para seus projetos de investimento ao passo que os agentes superavitários têm a oportunidade de aplicar suas economias.

  Inseridas no contexto dos mercados financeiros, situam-se as instituições financeiras, qualificadas como agentes intermediários nacionais ou internacionais. São segregadas em duas vertentes, as instituições monetárias ou bancárias e as instituições não monetárias ou não bancárias. Classificam-se como pertencentes ao primeiro grupo, àquelas que apresentam como finalidade, captar recursos por meio de depósitos à vista (recursos monetários) e consequentemente multiplicá-los. Agentes não monetários são as instituições que captam recursos no mercado, através da emissão de títulos e valores mobiliários ou títulos de crédito exercendo desta forma, função de intermediadores da moeda.

  A seguir a figura 2 demonstra a relação existente entre os agentes superavitários e deficitários, bem como o papel desempenhado pelos intermediários financeiros.

  INTERMEDIÁRIOS FINANCEIROS PRINCIPAIS FUNđỏES AGENTES AGENTES

  Liquidação de transações ECONÔMICOS

  ECONÔMICOS Custória de excedentes

  SUPERAVITÁRIOS DEFICITÁRIOS

  Intermediação de recursos NACIONAIS E DO

  NACIONAIS E DO EXTERIOR EXTERIOR

  Pessoas físicas Pessoas físicas

  CAPTAđỏES Empresas

  Empresas Governos Governos dispêndios Fluxos de Disponíveis Depósitos à prazo Fluxos de e fluxos Depósitos à vista dispêndios Disponíveis correntes e futuros Letras e obrigações correntes e e fluxos futuros planejados de renda Cotas de fundos de renda planejados Oferta de excedentes fixa Procura por excedentes

  APLICAđỏES Operações de empréstimos e financiamentos Receitas operacionais de intermediação: i (OP) < i (OA) i(OP): juros de operações passivas i(OA): juros de operações ativas

  Figura 2: Precondições e funções da intermediação financeira. Fonte: ROSSETTI, J. P., (2002)

  Conforme pesquisa, o mercado financeiro está segregado em quatro vertentes, que variam de acordo com a finalidade da operação. São elas: Mercado Monetário – operações de curto prazo que visam atender as necessidades momentâneas dos agentes econômicos e controlar liquidez monetária da economia; Mercado de Crédito – operações de curto e médio prazo, cujo objetivo é financiar bens duráveis aos consumidores ou fornecer capital de giro para as empresas; Mercado Cambial – relacionado à compra e venda de moedas estrangeiras; Mercado de Capitais – tem o objetivo de proporcionar financiamento de médio e longo prazo, principalmente capital fixo. Este mercado será abordado adiante, quando será discorrido sobre bancos de investimentos. Destaca-se a inclusão por parte de alguns autores para uma nova segmentação de mercado, o de Derivativos, relacionado a operações cujos valores derivam dos preços de outros ativos.

  Ross et al (2002, p.36) segregam o mercado financeiro em Mercado Monetário - mercados de títulos de dívida que vencem em curto prazo, geralmente no prazo inferior a um ano; e Mercado de Capitais - mercados de títulos de dívida que vencem em longo prazo, geralmente em período superior a um ano.

  Quando o foco é Sistema Financeiro, Rossetti apud Cardim et al (2006, p.15) definem o mesmo como:

  Conjunto de mercados financeiros existentes numa dada economia, pelas instituições financeiras participantes e suas inter-relações e pelas regras de participação e intervenção do poder público nessa atividade.

  Para Mellagi Filho e Ishikawa (2000, p.17), o termo caracteriza um “conjunto de instituições e operações ocupadas com o fluxo de recursos monetários entre agentes econômicos”. Rossetti (2006, p 17) cita:

  Sistema Financeiro Nacional (SFN) é composto pelos intermediários financeiros e demais prestadores de serviços financeiros, pelos instrumentos financeiros por eles utilizados e pelas instituições públicas reguladoras e fiscalizadoras de mercado.

  No conceito de Fortuna (2008, p.16) entende-se como “conjunto de instituições que se dedicam, de alguma forma, ao trabalho de propiciar condições satisfatórias para a manutenção de um fluxo de recursos entre poupadores e investidores”.

  Oliveira e Pacheco (2005, p.14) definem Sistema Financeiro Nacional como: “conjunto de instituições que atuam no processo de conciliar interesses de agentes deficitários e superavitários e de converter poupança em investimento”, para Andrezo e Lima (2007, p.37), o termo pode ser entendido como:

  Conjunto de instituições que integram o mercado financeiro, quer regulamentando e fiscalizando seus participantes (agentes normativos), quer facilitando a transferência de recursos financeiros entre poupadores e tomadores (instituições financeiras).

  Conforme citado por Zanotta (2005, p.18) e também por Alonso (2009, p.29), o artigo 192 da Constituição Federal Brasileira direciona que “O sistema financeiro nacional, deve ser estruturado de forma a promover o desenvolvimento equilibrado do País e a servir os interesses da coletividade”.

  A Figura 3 apresenta o organograma do Sistema Financeiro Nacional – SFN brasileiro, caracterizado por um agregado de órgãos, responsáveis por fiscalizar e operacionalizar a circulação de moedas numa economia, sendo segmentado em dois subsistemas, o normativo e o de intermediação ou operação. O primeiro, responsável por estabelecer regras e diretrizes para o adequado funcionamento do mercado, é composto pelas seguintes entidades: Conselho Monetário Nacional (CMN), órgão deliberativo máximo do sistema financeiro nacional, que fixa as diretrizes das políticas monetárias, creditícias e cambiais do país; Banco Central do Brasil (BCB) que atua como órgão executivo central do sistema financeiro, está incumbido por executar e cumprir as resoluções do CMN; Comissão de Valores Mobiliários (CVM) órgão normativo do SFN, voltado para desenvolver, disciplinar e fiscalizar o mercado de valores mobiliários, exceto os títulos emitidos pelo Tesouro Nacional ou sistema financeiro; Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional (CRSFN) responsável por julgar os recursos interpostos das decisões relativas às penalidades administrativas provindas do BCB e CVM; Superintendência de Seguros Privados (SUSEP), autarquia que controla e fiscaliza o mercado de seguros, previdência complementar aberta, capitalização e resseguro; Secretaria da

13 Previdência Complementar (SPC) que fiscaliza e supervisiona as entidades

  fechadas de previdência complementar. Já o subsistema de intermediação é representado por instituições responsáveis pela operacionalização e transferência de recursos, composto pelos agentes especiais, os quais apresentam características do sistema normativo e de intermediação, assim como pelas demais instituições bancárias, não bancárias e auxiliares do mercado financeiro. 13                                                             

  SUBSISTEMA

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

CONSELHO DE RECURSOS DO SFN

CONSELHO MONETÁRIO NACIONAL

BANCO CENTRAL DO BRASIL

FINANCEIRO SISTEMA

SECRETARIA DE PREVIDÊNCIA

SUPERINTENDÊNCIA DE

SEGUROS PRIVADOS

COMPLEMENTAR

BANCO DO BRAISL * SUBSISTEMA DE DEMAIS INSTITUIđỏES AGENTES ESPECIAIS NÃO-BANCÁRIAS BANCÁRIAS, BANCOS COMERCIAIS E MÚLTIPLOS BANCO DE DESENVOLVIMENTO COM CARTEIRA COMERCIAL * ECONÔMICO E SOCIAL ** E COOPERATIVAS DE CRÉDITO * CAIXA ECONÔMICA FEDERAL * DE DESENVOLVIMENTO ** BANCOS COOPERATIVOS BANCOS REGIONAIS DE EMPRÉSTIMO BRASILEIRO SISTEMA POUPANÇA E BANCOS MÚLTIPLOS COM CARTEIRA IMOBILIÁRIA ** SOCIEDADE DE CRÉDITO ASSOCIAđỏES DE IMOBILIÁRIO ** BANCOS MÚLTIPLOS COM CARTEIRAS DE INVESTIMENTO DE ACEITE OU LEASING ** FINANCIAMENTO E INVESTIMENTO ** SOCIEDADE DE CRÉDITO, POUPANÇA E EMPRÉSTIMO ** SOCIEDADE DE ARRENDAMENTO BANCOS DE INVESTIMENTOS ** SOCIEDADE DE CRÉDITO AO MICROEMPREENDEDOR ** MERCANTIL * Instituições Financeiras Monetárias COMPANHIAS HIPOTECÁRIAS ** DE MERCADORIAS E FUTUROS BOLSAS DE VALORES/BOLSAS AGÊNCIAS DE FOMENTO ** Instituições Financeiras Não-Monetárias Instituições Administradoras de Recursos Instituições Auxiliares de Mercado Financeiro CORRETORAS E DISTRIBUIDORAS DE VALORES SOCIEDADES DE INVESTIMENTO, FUNDOS DE MOBILIÁRIOS/AGENTES AUTÔNOMOS *** Instituições e Sistemas de Registro, Liquidação do Mercado Financeiro Instituições Não-Financeiras, mas Participantes Instituições Ligadas aos Sistemas de Previdência ENTIDADES ABERTAS DE PREVIDÊNCIA COM- e Seguros PLEMENTAR, ENTIDADES FECHADAS DE PREVI- DÊNCIA COMPLEMENTAR, SEGURADORAS, SO- CIEDADES DE CAPITALIZAđấO E SOCIEDADES ADMINISTRADORAS DE CARTÕES DE CRÉDITO EMPRESAS DE FACTORING e Custódia de Títulos SELIC, CETIP, COMPE, CBLC, CLC e outros *** ADMINISTRADORAS DE SEGURO SAÚDE Figura 3: Organograma do Sistema Financeiro Nacional Fonte: FORTUNA, E. (2008)

  2.2. BANCO DE INVESTIMENTOS

     

  Os Bancos de Investimentos são instituições financeiras não monetárias, inseridas no âmbito dos mercados de capitais. Atuam como intervenientes obrigatórios, e não assumem posições de risco, uma vez que não desempenham função de captação e repasse de recursos. São considerados como geradores de crédito de médio e longo prazo, os quais ocorrem por meio de repasses de recursos de crédito captados no mercado nacional e internacional, subscrição de valores mobiliários, dentre outros.

  Das operações envolvendo mercados de capitais, desempenhadas pelos bancos de investimentos, citam-se: Fusões e Aquisições - junção de duas ou mais empresas, ocasionando a transferência integral de ativos e passivos das companhias fundidas; Incorporações – união de duas ou mais empresas, da qual apenas uma preserva a identidade original; Cisão - união de duas ou mais empresas, onde a empresa originadora transfere apenas parte de seus ativos para nova empresa, sendo mantidas suas atividades; Emissão de valores mobiliários (ações, bônus de subscrição, debêntures ou notas promissórias) ao público, conhecidas como abertura de capital, onde as ações da empresa são registradas em bolsas de valores e a colocação no mercado ocorre por meio de Ofertas Públicas de Ações (OPA), ou também conhecidas como Initial Public Offering (IPO), as quais necessitam de um intermediário financeiro, responsável pela coordenação da operação.

  Destaca-se como grande marco na história dos bancos de investimentos no mundo a promulgação pelo congresso norte americano, do Ato Bancário ou Lei

  

Glass-Steagall no ano de 1933, o qual restringiu aos bancos comerciais, a venda de

  serviços relacionados aos bancos de investimentos. Conforme Santos (2005, p.40):

  O modelo introduzido pelo Bank Act, também conhecido como Glass Steagal Law, de 1933, promoveu uma clara separação entre os campos de atuação das instituições financeiras.

  No Brasil, o desenvolvimento deste mercado é recente, contrariando os mercados externos, a exemplo dos Estados Unidos e Inglaterra. No ano de 1965, foi sancionada a Lei do Mercado de Capitais de número 4.728, fundamental para a capitais, estabeleceu medidas para seu desenvolvimento e estruturou o sistema de distribuição de títulos e valores mobiliários.

  Conforme estabelece a Resolução número 2.624, emitida em 1999, pelo Conselho Monetário Nacional, órgão superior do Sistema Financeiro Nacional, estas instituições são caracterizadas como:

  Instituições financeiras de natureza privada, especializadas em operações de participação societária de caráter temporário, de financiamento da atividade produtiva para suprimento de capital fixo e de giro e de administração de recursos de terceiros.

  Fortuna (2008) define banco de investimentos como meios para canalização de recursos de médio e longo prazo para suprir capital fixo ou capital de giro das empresas e expõe:

  Seu objetivo maior é o de dilatar o prazo das operações de empréstimos e financiamento, sobretudo para fortalecer o processo de capitalização das empresas, através da compra de máquinas e equipamentos de subscrição de debêntures e ações.

  Para Gremaud et al (2002, p.589) os bancos de investimentos foram criados a partir da reforma financeira ocorridos no período compreendido entre os anos de 1964 e 1966, que tinha como foco, dinamizar o mercado de capitais no país. Zanotta (2005, p.22) define o termo banco de investimentos como:

  Conjunto de operações realizadas entre pessoas físicas e/ou jurídicas, que consistem na capitação de capitais de forma direta entre poupadores de recursos financeiros e tomadores de capital.

  Ross et al (2002, p.439) conceituam o papel dos bancos de investimentos nas atividades de emissão de títulos como:

  Instituições situadas no centro do processo de emissão de novos títulos. Fornecem assessoramento, distribuem os títulos (após investigar a recceptividade) e subscrevem o montante a ser captado com a emissão.

  Assumem o risco de que o preço de mercado possa variar entre a data de fixação do preço de oferta e o momento em que os títulos são vendidos.

  No mercado norte americano, os banco de investimentos são considerados como a área de determinada instituição financeira, responsável pela realização de serviços de investimentos em nome da instituição. Atuam como agentes de colocação ou subscrição de títulos para as empresas, ou seja, realizam o processo

  14 15

  de originação, underwriting , marketing , estruturação, sindicalização e precificação dos títulos. Também auxiliam no processo de fusões e aquisições, reestruturações financeiras e corporativas, vendas de ativos, combinações de negócios e subscrição de dívidas ou de capital.

  No Reino Unido, os bancos ou empresas de investimentos executam regularmente os serviços financeiros ou de investimentos para terceiros, dentre os quais se destacam as execuções de ordens de compra e venda de títulos próprios e de clientes, gerenciamento carteiras ou portfólio, recomendações de investimentos, subscrição e colocação de instrumentos financeiros no mercado, bem como intermediação de operações entre clientes.

  2.3. ÓRGÃOS REGULADORES – BRASIL, ESTADOS UNIDOS E INGLATERRA

   

  No geral, a regulamentação do mercado financeiro é restrita e rigorosa, pois estes ambientes podem ser considerados como os alicerces que possibilitam o desenvolvimento do país e permite a transferência de recursos econômicos.

  A regulamentação do mercado tem por objetivo, mitigar os riscos sistêmicos ou sistemáticos, relacionados a eventos imprevistos, e que podem afetar de forma significativa a economia real. Funciona como mecanismo de proteção dos consumidores contra eventuais comportamentos excessivos e oportunistas, adicionalmente, são ferramentas que proporcionam maior eficiência ao sistema, minimizando barreiras de entrada e estimulando as concorrências.

  Conforme Zanotta (2005, p.47) a regulamentação consiste na:

  Atividade do Estado de editar medidas legislativas, administrativas e convencionais que, de maneira restritiva ou meramente indutiva em relação à liberdade privada, determinam, controlam ou influenciam o comportamento dos agentes econômicos, tendo em vista evitar danos aos interesses sociais definidos no marco da Constituição e orientá-los em direções socialmente desejáveis.

  Compoton (1990, p.308-309) cita como fatores primordiais para a elevada quantidade de restrições e regulamentações, o fato das instituições financeiras serem detentoras de um predominante percentual dos depósitos à vista existente 14                                                              numa economia, colocando-as no patamar de controladores da base monetária de um país, além disso, assim como o governo federal, também possuem a capacidade de criação de dinheiro, e acima de tudo, devem assegurar a confiança do público, garantindo a segurança dos recursos neles aplicados. Ademais não pode ser esquecido o fato de que as atividades desempenhadas por estas instituições interferem diretamente em qualquer outro setor econômico de uma nação.

  Independentemente do país e das características que o permeiam, destaca- se como principal autoridade reguladora de um sistema financeiro, o Banco Central. Conhecido também como o banco dos bancos tem por finalidade, garantir a estabilidade dos demais participantes inseridos no ambiente.

  Gremaud et al (2002, p.231) define Banco Central como “o órgão responsável pela condução da política monetária, mediante a utilização de instrumentos disponíveis para controlar a oferta de moeda do país”.

  No Brasil, o Banco Central do Brasil, é uma autarquia federal integrante do Sistema Financeiro Nacional que exerce papel de autoridade monetária. É o gestor do sistema financeiro, executor das políticas monetárias, além de ser também, o órgão fiscalizador das instituições participantes do mercado. Tem como principais objetivos, zelar pela liquidez econômica, manter os níveis adequados das reservas internacionais, estimular a formação de poupança de forma a atender as necessidades dos investimentos, garantir estabilidade e promover aperfeiçoamento constante do Sistema Financeiro Nacional.

  No mercado norte americano, o Banco Central, adota como modelo de atuação, o atendimento às necessidades do sistema bancário, regulamentação e refinanciamento de seus participantes, sendo representado Federal Reserve (FED). Possui como principais responsabilidades, conduzir política monetária nacional, de forma a garantir adequada utilização dos recursos, estabilidades de preços, supervisionar e regular as instituições bancárias, manter estabilidade do sistema financeiro nacional e, prover serviços financeiros às instituições e governo.

  Diferentemente de outros países, como ocorre no Brasil e Reino Unido, o Banco Central dos Estados Unidos possui elevado grau de independência do governo, uma vez que este órgão é propriedade de um conjunto de bancos associados, onde as medidas adotadas, não necessitam de ratificação presidencial ou do congresso. Contudo, há grande interação entre o FED e as demais entidades relatórios emitidos ao Congresso Nacional e através das reuniões dos representantes com executivos e presidência do país. Outro aspecto que diferencia o modelo norte americano consiste na existência de doze bancos distritais localizados nas principais cidades do país, conforme demonstrado na Figura 4 (Boston, Nova Iorque, Filadélfia, Cleveland, Richmond, Atlanta, Chicago, Saint Louis, Mineápolis, Cidade Kansas, Dalas e São Francisco). Esta segregação decorre do

16 Federal Reserve Act , que estabelece a divisão do país em um mínimo de oito e

  17

  máximo de doze cidades denominadas Federal Reserve Cities . A definição das cidades distritais considera a conveniência e curso habitual dos negócios, de modo que a mesma, não necessita ser coincidente com qualquer limite de estado e pode ser reajustada caso seja julgado procedente.

  Figura 4: Limites Distritais do Federal Reserve – FED Fonte: www.federalreserve.gov (acesso em 10 de outubro de 2012)

  O modelo de atuação do Banco Central britânico assim como o europeu, pode ser caracterizado como facilitador dos financiamentos do governo. O Banco Central da Inglaterra, Bank of Engalnd, conhecido também como Old Lady of Threadneedle

Street, foi criado no ano de 1694, porém, apenas em 1997 tornou-se independente. Além de ser o banco dos bancos, também fornece serviços aos clientes e gerencia o mercado de câmbio e as reservas de ouro do país. Tem como objetivo promover e 16                                                              manter a estabilidade monetária e financeira, contribuir para a saúde econômica e tornar o sistema financeiro mais eficiente.

  Entende-se como estabilidade monetária a garantia do valor da moeda e a manutenção crescimento econômico não inflacionário, enquanto que a estabilidade financeira é caracterizada por assegurar a estabilidade do sistema como um todo, o que exclui a supervisão individual de cada entidade participante do mercado.

  A supervisão do mercado inglês é de responsabilidade do Financial Service

  

Authority (FSA) uma autoridade instituída pelo governo, que atua de forma

  independente e tem como responsabilidade regular o mercado de serviços financeiros, através da emissão de diretrizes e orientações e, visa garantir a confiança do mercado, a sensibilização do público, proteção dos consumidores, bem como a redução de crimes financeiros.

  Além dos bancos centrais, quando o assunto refere-se ao mundo dos mercados financeiros e de capitais, devemos destacar também, o papel exercido pelas comissões de valores mobiliários, entretanto quanto ao território britânico, essa função é desempenhada pelo próprio FSA.

  No Brasil este órgão é representado pela Comissão de Valores Mobiliários - CVM, entidade de apoio às autoridades monetárias brasileiras, como Banco Central e Conselho Monetário Nacional, é indicada como autarquia federal vinculada ao Ministério da Fazenda. Tem como principais atribuições, regulação e fiscalização do mercado de títulos e valores mobiliários no que diz respeito à normatização, regulamentação, desenvolvimento, controle e fiscalização, de forma a estimular a aplicação de poupança no mercado acionário.

  Seu principal objetivo é assegurar o funcionamento eficiente das bolsas de valores e instituições auxiliares, proteger os participantes do mercado contra as emissões irregulares e atos ilegais, que podem prejudicar a formação do preço nos mercados primários e secundários, evitar e coibir práticas fraudulentas ou condições artificiais de demanda na oferta ou preço de valores mobiliários negociados, assegurar ao público o acesso às informações sobre valores mobiliários negociados e companhias emissoras, proporcionar práticas comerciais equitativas, além disso, desempenha papel fundamental na prevenção e repressão de práticas de informações privilegiadas, também conhecidas como insider information.

  Nos Estados Unidos, a Comissão de Valores Mobiliários é representada pela com o Ato sobre Valores Mobiliários - Securities Exchange Act of 1934, a qual tem como principal função a proteção dos investidores, garantir um mercado justo, eficiente e ordenado, interpretar as leis federais, emitir e atualizar as regras em linhas às diretrizes federais, estaduais, e de outros países, inspecionar empresas e entidades que participam do mercado, como bancos, corretoras, entidades autorreguladoras, conhecidas como Self Regulatory Organizations (SROs).

  Além dos bancos centrais e comissões de valores mobiliários, merece destaque no âmbito regulatório do mercado financeiro, de capitais e bancos de investimentos, outras autoridades reguladoras ou associações independentes, que auxiliam na implementação de boas práticas de governança. Conforme Zanotta (2005, p.83), define-se como autorregulação:

  Poderes de normatização e fiscalização conferidos aos próprios membros de um determinado segmento da economia em relação às suas atividades, organizados em instituições ou associações privadas, com o objetivo de manutenção de padrões éticos elevados.

  Estas entidades exercem importante papel, pois atuam com mais eficiência quando comparadas aos órgãos reguladores estatais, uma vez que dominam de maior conhecimento das operações, práticas de mercado e possuem maior flexibilidade na edição e implementação das normas. As aprovações das legislações emanadas por órgãos reguladores estatais necessitam ser submetidas a diversos níveis hierárquicos de aprovação, enquanto que nas entidades autorreguladoras a aprovação está sob a mesma estrutura.

  No Brasil destaca-se a Associação Nacional dos Bancos de Investimentos (ANBID), cuja responsabilidade era de representar e articular o mercado de capitais brasileiro, assim como ser a principal provedora de informações do mercado de capitais. Em outubro de 2009 esta entidade passou a constituir a Associação Brasileira das Entidades do Mercado Financeiro e de Capitais (ANBIMA), que atua como representante das instituições do mercado de capitais brasileiro. É uma entidade autorreguladora voluntária, sendo composta por instituições financeiras e não financeiras do mercado brasileiro.

  No que se refere a assuntos relacionados ao Mercado de Capitais brasileiro, pode-se citar a Associação dos Analistas e Profissionais de Investimento do Mercado de Capitais (APIMEC), a qual foi criada para reunir pessoas com interesse no desenvolvimento do mercado de capitais. Suas atividades são focadas na certificação dos profissionais, representação política institucional frente ao governo e entidades representativas congêneres do mercado e, no intercâmbio internacional com outras confederações de profissionais.

  Já no âmbito geral das empresas situadas no território brasileiro, a Associação Brasileira das Companhias Abertas (ABRASCA) torna-se uma importante referência, pois tem como um de seus princípios a busca por uma maior eficácia, modernização e produtividade para a economia brasileira. Visa democratização do capital, busca o crescimento dos mercados de capitais e disseminação de informações sobre os seus principais títulos.

  É importante citar também no mercado brasileiro, o papel desempenhado pelo Comitê de Orientação para Divulgação de Informações ao Mercado (CODIM), composto de representantes de entidades e associações brasileiras, criado para fornecer orientações e sugestões sobre divulgações de informações para companhias abertas, profissionais de relações com investidores, analistas de investimentos, investidores, administradores de recursos, dentre outros. Procura propiciar ao público qualidade, transparência, tempestividade, acessibilidade e detalhamento dos dados e informações.

  Com relação a aspectos de governança no Brasil, é imprescindível ressaltar o Instituto Brasileiro de Governança Corporativa (IBGC), uma entidade sem fins lucrativos que visa a excelência em governança. É composto por pesquisadores e especialistas, possui significativa atuação no mercado brasileiro e internacional, é considerado como precursora na introdução do conceito “governança” no país, sendo entidade responsável pela elaboração do Código de Melhores Práticas de Governança Corporativa .

  Em termos de governança corporativa mundial, sobressai a Organização para Cooperação e Desenvolvimento Econômico (OCDE), em inglês Organisation for

  

Economic Co-Operation and Development (OECD), criada em 1961 esta

organização multilateral, é composta por membros de trinta e quatro (34) países.

  Tem como missão aprimorar o desenvolvimento econômico e social dos países, contribuir para expansão do comércio mundial, através da adoção de fóruns de discussão entre os participantes. Destaca-se também, a Organização Internacional de Governança Corporativa International Corporate Governance Network (ICGN),

  18

  fundada em 1995 e formada por investidores institucionais , empresas, acadêmicos, tem por objetivo elevar os padrões de governança adotados nos países e empresas, uma vez que elevados padrões de governança são essenciais para as companhias.

  Para o mercado americano, é importante destacar a atuação da Autoridade Regulatória das Instituições Financeiras, conhecida como Financial Industry

  

Regulatory Authority (FINRA), entidade reguladora independente, criada em 2007,

  que surgiu com a fusão entre a extinta Associação Nacional de Operadores de Valores Mobiliários, a National Association of Securities Dealer (NASD) e a autoridade Regulatória da Bolsa de Nova Iorque, a NYSE Regulation Inc. Tem como escopo a proteção dos investidores do mercado norte americano, garantindo um mercado de títulos e valores mobiliários íntegro, eficiente e justo. É responsável por supervisionar a aderência dos participantes à principal legislação voltada ao mercado financeiro, a Lei de Valores Mobiliários, conhecido como Exchange Act, bem como por estabelecer ações de combate à fraude. Ressalta-se que as regras da Bolsa de Valores de Nova Iorque, New York Stock Exchange (NYSE) incorporaram aquelas estabelecidas pela FINRA.

  A NYSE Regulation Inc. é uma organização independente, autorreguladora e sem fins lucrativos, cujo objetivo é garantir a proteção dos investidores, bem como a integridade do mercado financeiro, através do estabelecimento de políticas e regulamentações. Responsável por monitorar a aderência e conformidade das empresas listadas às regras e leis que permeiam assuntos voltados ao mercado de títulos norte americano. Destaca-se que todas as regras estabelecidas pela entidade são submetidas à aprovação da comissão de valores mobiliários norte americana, a Securities and Exchange Commission (SEC).

  Quanto ao mercado inglês, a pesquisadora contemplou apenas os órgãos reguladores oficiais, Bank of Engand e Financial Service Authority – FSA. 18                                                             

Investidores Institucionais são aqueles que administram elevados volumes de recursos,

  2.4. RISCOS ASSOCIADOS AO MERCADO FINANCEIRO

     

  Oliveira e Pacheco (2005, p.245) conceituam a palavra risco como:

  Incerteza quanto ao resultado futuro de um investimento que pode ser medido matematicamente. Numa definição mais simples, pode-se dizer que risco é a probabilidade de que ocorra algo não esperado quanto ao retorno do investimento, ou a probabilidade de ocorrer algo diferente do esperado.

  Os riscos sempre vão existir, mas seus impactos podem ser minimizados caso a administração consiga identificar e monitorar os principais fatores internos ou externos que podem impactar negativamente o negócio da empresa.

  A gestão de riscos apresenta extrema importância no contexto empresarial, em um mercado de capitais perfeito, a gestão de riscos poderia ser considerada como fator irrelevante para as empresas, entretanto, na realidade a qual vivemos cujas características apresentam-se distantes do mercado ideal, é primordial a adoção de tais práticas. A existência de riscos ou mesmo as alterações inesperadas dos fatores de riscos podem ocasionar o aumento dos níveis de endividamento e liquidez das empresas, alterações no crescimento econômico da instituição, queda nos valores de mercado, aumento da probabilidade de ocorrência de perdas financeiras e a inibição de melhores performances pela companhia.

  O conceito da palavra risco pode variar de acordo com o campo de conhecimento de cada área de atuação, entretanto como definição geral, entende-se como a condição adversa que pode impactar o atendimento dos resultados desejados pelo indivíduo ou instituição. No geral, a palavra risco é utilizada em sentido negativo, como significado do termo incerteza. Desta forma, incerteza é a impossibilidade de avaliar ou prever a ocorrência de fatos com objetividade e segurança, sendo decorrente da falta de informações ou da impossibilidade de prever o futuro.

  O risco é uma condição presente que pode resultar em perdas ou ganhos e está associado à incerteza em relação ao futuro, geralmente, a um fator negativo (ameaça de perda), o que faz dele um fator a ser identificado, avaliado e em determinadas circunstâncias, mitigado em função de seu impacto. Em Finanças Comportamental, defende-se que a população não tem aversão ao risco, mas sim às perdas que o mesmo pode ocasionar, proporcionando em muitas situações a tomada de decisões não racionais.

  Na literatura observa-se que no mercado financeiro os riscos são segregados em seis tipos: Risco de Liquidez – perdas decorrentes pela incapacidade de honrar os compromissos financeiros no vencimento; Risco Legal - não cumprimento de leis, regras, regulamentações, acordos, práticas vigentes ou padrões éticos; Risco de Mercado - possibilidade de perdas oriundas de variações nos valores de mercado de posições ativas sujeitas à variação cambial, taxa de juros, preços das ações e dos preços de mercadorias (commodities); Risco de Crédito – probabilidade do não cumprimento das obrigações na data e condições previamente estipuladas pela contraparte, fornecedor ou investidor; Risco Operacional – possíveis perdas financeiras decorrentes de contratempos operacionais, como exemplo, falhas sistêmicas, falhas humanas ocorridas na execução e monitoramento das atividades; Risco de Imagem - perdas decorrentes de a instituição ter seu nome desgastado junto ao mercado ou às autoridades, em razão de publicidade negativa, que podem ser verídicas ou não.

  Nas atividades de intermediações financeiras, onde os bancos de investimentos exercem papel importante, os principais riscos relacionados referem- se ao risco de crédito, legal, operacional e, principalmente o risco de imagem que pode além de causar perdas financeiras, colocar as instituições em desvantagens perante os concorrentes de mercado.

  Como forma de minimizar os riscos inerentes torna-se fundamental o gerenciamento continuo dos mesmos, que contempla a identificação, implementação de ferramentas de controle, prevenção e o constante monitoramento das mesmas. Conforme Vieira (2007, p.32):

  A melhoria da qualidade das informações prestadas pela empresa e a ampliação dos direitos concedidos aos acionistas que, em última análise, são os postulados da boa governança corporativa, reduzem as incertezas no processo de avaliação e, consequentemente favorecem a obtenção de financiamento, via redução de riscos. Assim, em virtude do aumento da confiança, haverá a redução do risco.

  Importante ressaltar que a minimização dos riscos tem forte influencia na precificação dos títulos e valores mobiliários da empresa.

   

  2.5. INFORMAđỏES PRIVILEGIADAS - INSIDER TRADING

     

  A utilização indevida de informações privilegiadas pode ser considerada como uma das causas do risco legal e de imagem citado anteriormente. Informações privilegiadas ou insider trading são caracterizadas pelo uso de informações restritas, ou seja, aquelas não divulgadas ao público e que são utilizadas indevidamente, visando à obtenção de benefícios irregulares ou como ferramentas para evitar perdas e prejuízos. No mercado financeiro, especificamente no universo dos bancos de investimentos, esta prática é comum em situações onde são atribuídas classificações ou avaliações, termo conhecido como rating, que são opiniões sobre determinados investimentos, títulos ou empresas e que serão utilizados futuramente como base para a tomada de decisões. Sendo assim, coibir o risco relacionado à prática de insider trading é fundamental para propiciar condições equitativas no mercado de valores mobiliários.

  Informações privilegiadas – insider trading são consideradas condutas indevidas relacionadas a dinheiro ou ao mercado financeiro, muitas vezes são renomadas de crimes financeiros. Contudo, a comprovação destes atos apresenta extrema complexidade, uma vez que nem sempre existem fatos concretos sobre os mesmos, sendo assim primordial a adoção de medidas preventivas para inibir eventuais irregularidades.

  Alonso (2009, p.125-126) destaca que:

  Não é qualquer informação que pode ser objeto do crime de insider trading, mas sim a chamada informação privilegiada. Destaque-se, contudo, pela inexistência de uma conceituação precisa do que vem a ser a informação privilegiada.

  Conforme Corsetti (2005, p.104) “O insider tem condições de fazer antecipadamente uma avaliação econômica da empresa que os demais participantes do mercado não são capazes de fazê-lo”.

  Conforme OCDE considera-se direito básico do acionista e outras partes envolvidas, o acesso a informações relevantes de forma tempestiva, o que inibe as práticas inadequadas de negociação com base em informações privilegiadas. Um dos requisitos avaliado no código de boas práticas de governança emitido por este órgão refere-se aos aspectos de divulgação de conflitos de interesse pelas empresas e como elas direcionam seus funcionários para minimizar tais riscos. Para maior dimensionamento da importância do assunto, ressalta-se no código a existência de mecanismos de controles provenientes dos órgãos reguladores, entidades independentes e autorreguladores.

  No Brasil conceitua-se como insider trading, a negociação de valores mobiliários, para si próprio ou terceiros, em posse de informações relevantes que não são de conhecimento público, as quais são referentes a fatos, ocorridos nos negócios da companhia e que possam influenciar, de modo ponderável, na decisão dos investidores do mercado, ou nas decisões de venda ou compra dos valores mobiliários de sua emissão. Conforme Corsetti (2009, p.56):

  As informações privilegiadas dizem respeito a matérias relevantes e que, se divulgadas ao público, em momento inoportuno, podem trazer prejuízos para a empresa, como, por exemplo, o cancelamento de um negócio ou a interferência de um controle.

  Quando nos referimos ao mercado norte americano, o termo também faz referência a negociações com base em informações relevantes e não públicas, e que tem como objetivo, obter benefícios (lucros) ou evitar perdas no mercado financeiro (mercado de ações). Também é considerado como práticas de insider

  

trading o fornecimento de dicas para terceiros de informações não públicas, bem

como o uso de informações provenientes de terceiros para benefício próprio.

  No Reino Unido, considera-se insider, qualquer pessoa que detenha inside

  

information, decorrentes do desempenho de atividades administrativas ou gerenciais

  em uma empresa emissora de um valor mobiliário, da participação no capital de uma empresa emissora de título ou derivativo, pelo desempenho de atividades criminosas ou por outros meios, sendo que a sua disponibilização produz efeitos significantes no preço do título (investimento), e que visem práticas abusivas de mercado.

  Conforme Alonso (2009, p.101) “pretender uma absoluta igualdade entre os investidores dos Mercados de Capitais é absolutamente intangível. Tal diferença, não justifica, contudo, a prática de ilícitos como o uso de informação privilegiada”.

  2.6. SÍNTESE

     

  Este capítulo apresentou os principais conceitos sobre mercado financeiro, bancos de investimentos e órgãos reguladores presentes no ambiente brasileiro, norte americano e inglês.

  Nota-se que o mercado financeiro em especial o de capitais é importante canal de obtenção de recursos e um meio de crescimento para um país. A internacionalização e o crescimento acelerado destes mercados pressionam pela existência de fiscalizações mais rígidas, de forma a assegurar os direitos dos investidores, minimizar os riscos relacionados e proporcionar ambientes mais transparentes e compatíveis aos padrões adotados nas principais potências mundiais.

  Assim como a globalização faz crescer as economias também faz emergir novos riscos que ameaçam as empresas e os cidadãos. No mercado financeiro, o uso indevido de informações privilegiadas, insider trading, apesar das diferenças culturais e muitas vezes conceituais, são práticas comumente combatidas nos países, pois colocam em risco as instituições financeiras, as operações e os organismos reguladores. Entretanto o embate ao insider trading possui elevado grau de dificuldade, visto que sua comprovação por muitas vezes não são factíveis.

  Desta forma, os órgãos reguladores deixam de ser apenas coadjuvantes e passam a desempenhar papéis centrais. Contudo, a lentidão e burocratização destes organismos nem sempre acompanham o ritmo acelerado das instituições fazendo-se necessário a criação das associações independentes e entidades autorreguladoras para auxiliar no controle dos mercados.

  Esta situação é claramente percebida no ambiente brasileiro, em especial o mercado financeiro. Uma vez que há expressiva quantidade de organizações não governamentais que auxiliam na regulação das instituições financeiras, bem como na luta contra o uso indevido de informações privilegiadas – insider information.

  A Figura 5 apresenta de forma sucinta, os órgãos reguladores, associações independentes e entidades autorreguladoras vigentes no Brasil, Estados Unidos e Inglaterra, os quais foram objeto de análise do presente trabalho.

  Entidades Brasil Estados Unidos Inglaterra Órgãos Banco Central do Brasil FED Bank Of Engalnd Reguladores CVM SEC FSA

  ANBIMA/ANBID FINRA APIMEC Entidades

  ABRASCA Autorreguladoras OECD NYSE CODIM e Indenpendentes

  IBGC OECD OCDE / OECD

  

Figura 5: Principais Órgãos Reguladores, Associações Independentes e Entidades Autorreguladoras

– Vigentes no Brasil, Estados Unidos e Inglaterra. Fonte: Elaborado pelo autor

3. GOVERNANÇA CORPORATIVA

  Neste capítulo foram abordados os principais conceitos sobre governança corporativa, aspectos regulamentares abordados no Brasil, Estados Unidos e Inglaterra, assim como será discorrido sobre o termo Barreiras da Informação - Chinese Wall. Por fim, será apresentada síntese do capítulo.

  3.1. CONCEITOS E PRINCÍPIOS

   

  Governança Corporativa pode ser entendida como um conjunto de princípios e mecanismos utilizados para proporcionar boas práticas de mercado e consequentemente possíveis retornos financeiros aos investidores. Tem papel fundamental no desenvolvimento das organizações, uma vez que a adoção de boas práticas aumenta a confiança dos investidores nacionais e internacionais, reduz o custo do capital, atrai fontes de financiamentos estáveis o que possibilitará uma melhor avaliação (rating) da empresa. O assunto foca na separação de gestão e propriedade, ou seja, conflitos de agência relacionados aos conflitos de interesse entre os proprietários e executivos das empresas, conhecido como “Teoria das Agências”.

  O desenvolvimento e o crescimento das corporações em diferentes países favorecem situações onde profissionais executam as atividades de administração e gestão das empresas. Contudo, a delegação de responsabilidades a terceiros com foco principal em maximizar o valor da empresa aos acionistas, a necessidade de manutenção do emprego, e consequentemente a necessidade de defender os seus próprios interesses, favorecem ao surgimento do conflito de interesses, sendo desta forma, fundamental a adoção de boas práticas de governança corporativa.

  Segundo o axioma de Klein, o conflito de agências é decorrente da inexistência de previsibilidade e das constantes mudanças nos ambientes econômicos e dos negócios, as quais impossibilitam a formalização de contratos que contemplem todas as ações a serem colocadas em prática pelos gestores e administradores das empresas, para que adequadas respostas às incertezas e contratos abrangentes, contendo direcionadores que possibilitam tomadas de decisões e assunções de riscos muitas vezes em benefício próprio e não do coletivo. Jensen e Meckling defendem que o conflito das agências decorre da ausência de agentes perfeitos, visto que a natureza humana apresenta como tendência defender as necessidades e vontades próprias.

  A definição a respeito do termo Governança Corporativa varia de acordo com o foco onde o assunto é tratado. Para Andrade e Rossetti todas as definições e conceituações podem ser sintetizadas através dos cinco (5) P’s, representados pelos princípios, propósitos, processos, práticas e poder.

  Para Andrade e Rossetti (2006, p.26):

  Boas práticas de governança são fundamentais para controlar riscos dos investimentos nas empresas abertas – especialmente decorrentes do ambiente competitivo, dos processos de gestão de seus ativos físicos, financeiros e intangíveis e dos associáveis à qualidade das informações que

orientam e sustentam as decisões dos investidores.

  Conforme CVM a governança corporativa é o conjunto de práticas que tem por finalidade aperfeiçoar o desempenho de uma companhia ao proteger todas as partes interessadas, tais como os investidores e credores, facilitando o acesso ao capital. Monks e Minow (2002, p.1) definem como “a relação entre vários participantes existentes para determinar a direção e performance da empresa”, para o IBGC (2009, p.19) é o:

  Sistema pelo qual as organizações são dirigidas, monitoradas e incentivadas, envolvendo os relacionamentos entre proprietários, Conselho de Administração, Diretoria e órgãos de controle. As boas práticas de Governança Corporativa convertem princípios em recomendações objetivas, alinhando interesses com a finalidade de preservar e otimizar o valor da organização, facilitando seu acesso a recursos e contribuindo para sua longevidade.

  A OECD defende que adequadas estruturas de governança desempenham papéis vitais nos mercados financeiros, uma vez que fornecem maior integridade e eficiência nos mesmos, em contrapartida, a adoção de práticas inadequadas, potencializam situações de dificuldades financeiras e fraudes, assim como prejudicam o desempenho das empresas frente a seus concorrentes:

  Governança é sistema segundo o qual as corporações de negócio são dirigidas e controladas. A estrutura da governança corporativa especifica a distribuição dos direitos e responsabilidades entre os diferentes participantes da corporação. A OECD estabelece princípios básicos de Governança Corporativa, que são de natureza evolutiva e devem ser revistos sempre que houver mudanças significativas e compreendem: Direitos dos acionistas; Tratamento equânime dos acionistas; Papel das partes interessadas (stakeholders) na governança corporativa; Divulgação e Transparência; Responsabilidades do conselho. Tais diretrizes são endossadas pelos princípios do ICGN, os quais afirmam que os padrões de governança adotados pelas empresas são considerados como fatores fundamentais na decisão dos investidores sobre a aplicação de seus recursos.

  A Figura 6 a seguir, retrata as partes integrantes do sistema de governança corporativa das empresas, as quais compreendem: Sócios ou Proprietários da companhia; o Conselho de Administração, responsável pelo processo de decisão de uma organização em relação ao seu direcionamento estratégico, é a ligação entre os sócios e a gestão da empresa, é o órgão considerado o guardião do sistema de governança; a Auditoria Independente, cuja atribuição básica é verificar se as demonstrações financeiras refletem de forma íntegra a realidade da empresa; o Conselho Fiscal que apresenta como principais objetivos fiscalizar os atos dos administradores, verificar o cumprimento dos deveres legais e estatutários, opinar sobre o relatório anual da administração e sobre as propostas dos órgãos de administração, analisar e examinar as demonstrações financeiras da empresa assim como denunciar erros, fraudes ou crimes que prejudiquem ou interfiram os interesses da companhia; a Gestão da organização, a qual reflete a responsabilidade do diretor presidente pela gestão da mesma e a coordenação da diretoria, bem como a execução de diretrizes fixadas pelo Conselho de Administração; Conduta e Conflitos de Interesses referem-se ao código de conduta da organização, o qual deve refletir adequadamente a cultura da empresa. Figura 6: Sistema de Governança Corporativa Fonte: Código de Melhores Práticas de Governança Corporativa – IBGE (2009)

  Monks e Minow (2002) consideram que apesar das práticas de governança ser convergentes no que se refere aos objetivos finais, não há um padrão único entre os países e empresas, uma vez que os mesmos são diretamente influenciáveis pela cultura local, práticas e pressões.

  O nível de governança, assim como os modelos adotados em cada país e empresa não são únicos, são influenciados pela característica de cada qual, onde se destacam os aspectos culturais e de formação histórica da respectiva economia, tipo de controle da empresa (companhias abertas, fechadas, familiares) e por fim pelo nível almejado pelos administradores e acionistas das organizações.

  Na história da governança destaca-se o ativismo pioneiro de Robert Monks, o relatório de Cadbury e os princípios da OECD. Robert Monks foi um dos pioneiros a enfatizar a governança como sendo direcionador de prosperidade da sociedade, o qual destacou a necessidade de justiça e conformidade aos aspectos legais.

19 O Cadbury report espelhou a necessidade de responsabilidade e

  transparência na divulgação das informações, enquanto que a OECD destacou a estrita relação entre as boas práticas de governança e o desenvolvimento econômico das nações. Em 1999 a OECD publicou o código internacional sobre boas práticas da governança corporativa, com objetivo de fortalecer os aspectos legais, institucionais e regulatórios, implementar nas empresas, mecanismos e ferramentas capazes de evitar eventuais conflitos de interesses, bem como assegurar o direito de todos os envolvidos.

  Estes direcionadores configuram grande marcos para o início da disseminação e preocupação da implantação da governança, além disso, subsidiou o desenvolvimento de códigos de boas práticas desenvolvidos por entidades autorreguladoras, investidores institucionais e pelas instituições que operam nos mercados.

  Tanto nos Estados Unidos como no Reino Unido os aspectos de governança são muito similares. Ambos centralizam o monitoramento dos gestores e administradores, evitando assim, a adoção de práticas contrárias aos interesses dos acionistas.

  Nos Estados Unidos, observou-se entre os séculos dezenove e vinte, preocupação com os controles corporativos, principalmente aqueles decorrentes de ações hostis para tomada da propriedade. A partir da década de 80, a preocupação passou a ser voltada aos investidores institucionais, com destaque aos fundos de pensão, cujas decisões sobre os recursos de milhares de participantes, estavam concentradas em poucos administradores. Esta situação pode ser exemplificada 20 pelo fundo de pensão California Public Employees’ Retirement System (CalPERS ), que contava com a contribuição de mais de um milhão de participantes, e, em 1984, a decisão de realização de investimentos na compra de ações na oferta pública da empresa Texaco não foi efetivada, em virtude das decisões adotadas pelos gestores. Como resposta a esta situação foram adotadas mudanças no processo de governança, onde foi criado, em âmbito nacional o conselho de investidores institucionais ou Council of Institucional Investors (CIL), cujos principais objetivos 19                                                             

Cadbury Report refere-se a relatório emitido como resultado de Comitê realizado no ano de 1992 e 20 presidido por Aldrian Cadbury. eram estabelecer boas práticas de governança e propor alterações nas legislações em benefício aos acionistas.

  No século vinte e um no mercado norte americano, tem destaque à promulgação da Lei Sarbanes Oxley, que transformou parte das práticas de governança em obrigações legais, onde foram estabelecidas diretrizes no que se refere à estrutura e responsabilidade do Conselho de Administração, a obrigatoriedade pela divulgação de informações financeiras confiáveis, assim como atribuiu penalizações aos administradores por eventuais irregularidades. Estas modificações foram ações que tinham como objetivo, coibir as práticas indevidas de fraudes, como as adulterações dos resultados das empresas, que visavam atingir as altas expectativas dos acionistas por resultados positivos.

  O Reino Unido caracterizado por forte participação de investidores institucionais no mercado e tem como grande marco da governança corporativa o período de 1992, quando houve a publicação do relatório do comitê de Cadbury, conhecido como Report of the Committee on the Financial Aspects of Corporate

  

Governance, que enfatizou aspectos financeiros na governança corporativa e foi

  influenciador nos mercados ocidentais. Este relatório foi decorrente do comitê, presidido por Aldrian Caldbury, que teve como destaque as análises efetuadas sobre a qualidade das demonstrações financeiras das empresas listadas em bolsa e as alterações nas atuações dos Conselhos de Administração, que possuíam como responsabilidade, o monitoramento e orientação das decisões estratégicas das companhias.

  Além disso, outros importantes comitês e ações estabelecidas no Reino Unido contribuíram para o fortalecimento e a adoção de boas práticas de governança nas empresas. No retrospecto cita-se em 1995, a realização de comitê voltado à remuneração e eficácia dos conselheiros da administração, conhecido como Remuneração dos Diretores, ou Director’s Remuneration: Report of a Study Chaired

  

by Sir Richard GreenburyGreenbury report. No ano de 1997, foi criado comitê para

  proporcionar segurança e transparência das demonstrações financeiras das companhias negociadas em bolsas de valores, assim como garantir a relação com os acionistas, conselhos e os administradores, o qual foi denominado Comitê de Governança Corporativa, ou Committee on Corporate Governance: Final Report

  

Hampel report. Em meados de 1998 foi adotado pela bolsa de valores de Londres - corporativa, que englobava as definições propostas pelos relatórios Cadbury,

  Greenbury e Hampel. No ano de 1999, houve a publicação de um guia voltado aos

  controles internos e gestão de riscos das empresas, denominado Controles Internos: Guia para Diretores, conhecido como Internal Control: Guidance for Directors on the

  

Combined CodeTurnbull guidance. Em 2001, foi finalizada a revisão da lei

  societária do Reino Unido. No período de 2003, houve a revisão do código combinado de governança o Combined Code on Corporate Governance, que foi inicialmente publicado em 1999, e que na nova versão foram explorados os papéis e efetividade dos conselheiros não executivos e dos comitês de auditoria.

  A história do Brasil é marcada pelas movimentações no mercado e que ressaltaram a importância das boas práticas, dentre as quais as privatizações ocorridas entre as décadas de 70 e 80, que movimentaram cerca de US$ 98 bilhões de dólares e acarretaram a transferência do controle das empresas do Estado para grupos de consórcios, formados principalmente por grandes empresas privadas, investidores institucionais e empregados. Aumento de investimentos estrangeiros no mercado brasileiro, em meados da década de 90, quando houve a abertura do mercado, favorecendo a onda de fusões e aquisições das empresas brasileiras, com destaque para o representativo investimento de capital estrangeiro, aproximadamente 50% das transações e do capital investido foram provenientes de empresas internacionais. Aliados a estes fatos, as mudanças nos macroambientes globais, fortaleceram a necessidade dos padrões e estruturas de governança estabelecidas no Brasil, uma vez que o mercado brasileiro além de configurar rota dos investimentos estrangeiros, também começou a ter seus papéis negociados nas bolsas dos mercados estrangeiros, especialmente no mercado de capitais norte- americano.

  Tais acontecimentos induziram ao aprimoramento dos padrões de governança adotados pelas empresas, devido a forte influencia de investidores de outras localidades do mundo e que estão adaptados às regras rígidas dos mercados internacionais, e que tendem a garantir qualidade das demonstrações financeiras e maior severidade quanto às funções desempenhadas pelos Conselhos de Administração. Outro fator que merece destaque no Brasil é o crescimento dos fundos de pensão ocorridos também a partir de meados da década e 90, e que são predominantemente concentrados em empresas estatais, cujos ativos são aplicados Como consequência foram adotadas algumas medidas, visando fortalecimento destas práticas, com destaque para as atualizações da Lei das Sociedades por Ações, e do Código Civil, ocorridas respectivamente no ano de 2001 e 2002 e a adoção da Lei Sarbanes Oxley pelas empresas brasileiras, listadas na Bolsa de Valores do mercado norte americano.

  Além disso, é importante destacar a criação do Novo Mercado e dos níveis diferenciados de governança corporativa, o mercado tradicional, Nível 1, Nível 2 e o Novo Mercado, instituídos pela Bolsa de Valores de São Paulo. Na estrutura da governança no Brasil merece destaque as responsabilidades atribuídas ao Conselho de Administração, responsável principalmente por decidir sobre conflitos existentes entre acionistas majoritários e minoritários, assim como entre gestores e acionistas (conflitos de agência), a definição de critérios e limites de forma a proporcionar a melhor relação custo e benefício (custos de agência), direitos assimétricos de voto e alinhamento geral de interesses da organização.

  Diferentemente das características identificadas nos Estados Unidos e Reino Unido, no Brasil, há concentração da propriedade acionária, na média estão centradas em poder de três controladores, com predomínio de empresas familiares.

  Realidade esta que proporciona conflitos entre os acionistas majoritários e minoritários.

  Outro fator marcante e que mudou o rumo da governança no Brasil, foi à criação do IBGC, em 1999, sociedade civil e sem fins lucrativos, que tem como foco, difundir os melhores conceitos e práticas, formação de profissionais, promover pesquisas e contribuir para perpetuação do assunto nas empresas, o instituto é responsável pelo lançamento do código das melhores práticas de governança corporativa.

  3.2. BARREIRAS DA INFORMAđấO Ố CHINESE WALLS

   

  Assim como a muralha da China, que foi construída com o objetivo de proteger-se de países invasores, em 1929 a ideia de proteção e segregação física foi expandida para o Mercado Financeiro, com objetivo de separar e isolar fisicamente as áreas que desempenhassem atividades conflitantes, como exemplo, venda) de títulos, bem como se buscou estabelecer fronteiras éticas dentro das instituições.

  Conforme Bertin (2010, p.41-42):

  O combate ao insider trading é justificada, de maneira geral, por razões econômicas e éticas. Econômicas, pois visam à eficiência na determinação dos valores dos títulos. A cotação precisa refletir apenas as informações disponíveis publicamente em determinado momento, devem estar disponíveis a todas as pessoas ao mesmo tempo, sem que ninguém que esteja por dentro da empresa possa utilizá-las em proveito próprio ou de outrem, antes de sua publicação ou divulgação. Éticas, porquanto fundadas

na confiança do mercado, evitando a desigualdade.

  Conforme Corsetti (2009, p.106) “a igualdade de condições de acesso às informações, mais do que a proteção de sujeitos individuais ou de grupos, visa, sobretudo, a proteção do mercado como um todo”.

  A adoção de tais conceitos, e regras, englobam as boas práticas de governança corporativa, que muitas vezes não são mensuráveis, em virtude da ausência de regras e definições claras que podem induzir à subjetividade, e dificultar a análise, comparação e qualificação do nível de aderência das instituições às melhores práticas.

  Dentre estas regras, cita-se como forma de regulação: Regras de prudência - essenciais para assegurar a segurança das instituições financeiras, pode-se citar como exemplo, a necessidade de capital mínimo exigido às instituições; Regras de competitividade - garantem a concorrência de forma saudável, sem a criação de cartéis ou monopólios; Regras para evitar a concentração do poder econômico - impedindo que alguns setores existentes no mercado financeiro sejam dominados por outros; Regras de proteção ao consumidor – visam coibir o abuso de poder pelo mercado sobre os consumidores; Regras de conflitos de interesse - instituições financeiras como único manuseador de recursos financeiros pertencentes ao mercado devem ser confiáveis e justas, ou seja, não deve aproveitar-se de tal poder para obter benefícios, sendo necessário, desta forma, o estabelecimento de regras para evitar tais situações.

  As regras de Chinese Wall ou Barreiras da Informação são apontadas como mecanismos que minimizam riscos relacionados à existência de conflitos de interesse, cujo objetivo principal é evitar a comunicação e disseminação de informações confidenciais entre áreas ou setores existentes dentro das instituições

  O Banco Central do Brasil (Resolução 2.624/99) define o termo como:

  Conjunto de procedimentos adotados por uma instituição financeira, ou conglomerado financeiro, com o objetivo de impedir o fluxo de informações privilegiadas e sigilosas para outros setores dessa instituição ou empresa do mesmo grupo, de forma a evitar situações de conflitos de interesse.

  Nos Estados Unidos a FINRA, define o termo como procedimentos adotados dentro de uma empresa que visa restringir o acesso público aos departamentos e áreas que manuseiam informações confidenciais, os quais auxiliam evitar o uso indevido de informações privilegiadas.

  Conforme McVea (1993) o termo Chinese Wall relaciona-se a um conjunto de procedimentos e ações que visam inibir o fluxo de informações não públicas e sensíveis, ainda conforme o autor a adoção de tais procedimentos não é voltada apenas ao bloqueio de informações confidenciais, mas também evita à disseminação de conhecimentos adquiridos pelos funcionários durante o exercício de suas funções.

  McVea defende que para uma boa prática de Chinese Wall é necessário o estabelecimento de políticas e procedimentos que visam inibir o fluxo de informações sensíveis, cujo conhecimento não seja de domínio público dentro e fora da organização.

  Entretanto, não há regra definindo padrões de políticas e procedimentos. Tais definições podem variar de empresa para empresa, assim como podem divergir entre os diferentes mercados e países.

  Porém alguns pontos são apontados como primordiais, destacando-se os manuais de conformidade, conhecidos como compliance ou códigos de ética, que devem definir os padrões comportamentais mínimos que os funcionários das empresas devem seguir; identificação e definição das potenciais áreas de riscos e geradoras de situações conflitantes; procedimentos de gerenciamento de riscos, relacionados à gestão de riscos e ao vazamento de informações e conflitos de interesse; a definição clara das principais responsabilidades e atribuições esperadas dos funcionários; adoção de atividades de monitoramento e revisão periódica dos procedimentos estabelecidos, visando identificar o nível de aderência às regras; planos contingenciais para situações não planejadas, como a ocorrência de vazamento de informações, e que tenham como objetivo estabelecer ações em situações não esperadas, de forma a reduzir o impacto das mesmas à empresa; programas contínuos de treinamento como forma de garantir o aprimoramento contínuo dos funcionários acerca de legislações e normas internas e externas relacionadas ao assunto; canal com órgãos reguladores e associações para garantir alinhamento das políticas internas da instituição com normas e procedimentos externos; incentivos aos clientes para divulgação de informações confidenciais e sensíveis ao mercado tempestivamente; procedimentos que esclareçam os conceitos sobre informações confidenciais, restritas e sensíveis, bem como fornecendo diretrizes de quando uma informação não deve ser divulgada dentro da organização e ao mercado; e manutenção do registro das negociações, e identificação dos responsáveis por cada uma delas.

  Nos Estados Unidos a SEC estabelece como elementos básicos para adoção de adequadas práticas de Barreiras da Informação - Chinese Wall, primeiramente a definição do que são consideradas negociações de títulos e valores mobiliários com cunho proprietário (pessoal), e a necessidade de formalização e documentação das políticas e procedimentos da instituição, estabelecimento de monitoramento sobre as comunicações realizadas entre áreas internas da empresa.

  Para a bolsa de valores de Nova Iorque – NYSE e para a NASD devem ser definidos elementos mínimos necessários para adequado estabelecimento de Barreiras da Informação - Chinese Wall, os quais incluem a formalização e definição de políticas e procedimentos, abrangendo medidas a ser adotada para investigação em situações de não cumprimento às definições, como exemplo, a utilização indevida de informações privilegiadas, bem como o estabelecimento de penalidades para estes casos; estabelecimento de listas de títulos e valores mobiliários restritos a negociação, e que conceituem negociações proprietárias, as quais não devem ser operadas por funcionários ou pessoas a ele relacionadas. Além disso, estas relações devem apresentar os períodos de restrição (data e horário), responsáveis pelas inclusões ou deleções (no geral, funcionários pertencentes ao banco de investimento ou área research).

  Também é considerada como boa prática, adoção de listagens de monitoramento, que apresentam títulos não restritos, porém, cuja negociação deve ser previamente submetida à avaliação de área específica (Legal ou Compliance), visando evitar eventuais situações de conflito de interesse. Assim como as listas restritas, estas devem apresentar também, datas de inclusão e/ou exclusão, bem procedimentos para monitoramento da empresa, visando identificar negociações (internas e externas) de títulos incluídos nas listas restritas ou de monitoramento, realizadas por funcionários da empresa, bem como de seus familiares. Formalização e verificações acerca das declarações dos investimentos pessoais dos funcionários, assim como monitoramentos voltados para verificação e atualização das mesmas.

  Elaboração de relatórios e disponibilização aos órgãos competentes, contendo situações de descumprimento às regras, apresentando detalhes que possibilitem a identificação dos envolvidos, em quais situações ocorreu o descumprimento, os títulos negociados; restrições quanto à disseminação de informações confidencias entre funcionários de departamentos/áreas distintas da empresa, estabelecimento de mecanismos de monitoramento destas comunicações, bem como de procedimentos para formalização dos eventos que forem necessários; e a segregação física de áreas conflitantes com adequadas restrições de acesso, e treinamentos contínuos dos funcionários para conhecimentos das normas, bem como declaração do funcionário dando ciência sobre as mesmas (em áreas sensíveis, deve haver renovação anual destes termos).

  No Reino Unido, o termo Barreiras da Informação - Chinese Wall é definido como acordo no qual estabelece se que as informações adquiridas por determinada pessoa, no curso de suas atividades devem ser mantidas com o respectivo indivíduo, não devendo ser utilizadas por outras pessoas que desempenhem outras atribuições na empresa.

   

  3.3. ASPECTOS REGULAMENTARES - BRASIL, ESTADOS UNIDOS E

  INGLATERRA

   

  As instituições financeiras, também são suscetíveis a todos os fatores que fortalecem a importância de práticas de governança, destaca-se nesta pesquisa o estudo sobre regulamentações visando minimizar e mitigar riscos relacionados ao uso indevido de informações privilegiadas e conflitos de interesses existentes no mercado financeiro em especial nos bancos de investimentos.

  Nos Estados Unidos nota-se elevado volume de regulamentações acerca do 21 assunto, a promulgação da Securities Act of 1933 e da Securities and Exchange 22 , constituíram marcos na história do mercado financeiro norte

  Act of 1934

  americano. Estas leis foram aprovadas pelo congresso como respostas aos indícios de falhas na gestão e fraudes identificadas nas empresas, durante a década de vinte, período de crescimento do mercado de ações, as quais tinham como objetivo, estabelecer maior responsabilidade das empresas frente aos processos.

  A lei Securities Act of 1933 foi criada para garantir aos investidores acesso as informações financeiras relevantes relacionadas aos títulos oferecidos no mercado e evitar situações enganosas, que pudessem ser mal interpretadas ou fraudulentas assegurando desta forma, os direitos dos investidores, em suma, sua principal função foi regulamentar os emissores de valores mobiliários. Dentre os artigos 23 previstos na lei, encontra-se a Section 17 - Fraudulent Interstate Transactions a qual define transações fraudulentas; Section 20 - Injunctions and Prosecution of 24 25 Offenses e Section 24 - Penalties , que preveem penalidades para situações em que for comprovada a adoção de atos ilícitos e manipulativos; e Section 27B - 26 Conflicts of Interest Relating to Certain Securitizations que faz restrição a negociações com possíveis situações de conflitos de interesses.

  A Securities Exchange Act of 1934 foi responsável pela criação da SEC, fornecendo autoridade à mesma para regular, registrar e monitorar aspectos e empresas relacionadas à indústria de títulos, como as corretoras de valores mobiliários, câmaras de compensação, sociedades autorreguladoras e bolsas de valores. Também estabeleceu proibições relacionadas a condutas de mercado, restrições a atividades fraudulentas como, por exemplo, uso de informações privilegiadas - insider trading, ou negociações em posse de informações não públicas. 21                                                              22 Securities Act of 1933 representa a Lei sobre Títulos e Valores Mobiliários de 1933.

  

Securities and Exchange Act of 1934 representa a Lei de Negociação de Valores Mobiliários de

23 1934.

  

Section 17 – Fraudulent and Interstate Transactions ou Seção 17 – Transações Fraudulentas e

24 Interestaduais.

  

Section 20 – Injunctions and Prosecution of Offenses ou Seção 20 – Recomendações e Execução

25 de Ofensas. 26 Section24 – Penalties ou Seção 24 - Penalidades

  Como principais itens deste normativo, está a Section 9 - Prohibition Against 27 Manipulation of Security Prices que restringe alterações nos preços dos títulos e a manipulação de negociações, que possam induzir os investidores a interpretações falsas ou enganosas sobre os valores mobiliários; Section 10 - Regulation of the Use 28

  

of Manipulative and Deceptive Devices a qual veda atos fraudulentos, a

  manipulação de informações e práticas de insider trading; Section 10C - 29 Compensation Committees que prevê a adoção de políticas internas visando evitar situações de conflitos de interesse; Section 11A - National Market System for 30 Securities; Securities Information Processors que proíbe a publicação de informações que possam ocasionar práticas não equitativas na negociação dos valores mobiliários; Section 15 - Registration and Regulation of Brokers and 31 Dealers que direciona quanto à adoção de regras e procedimentos para evitar potenciais conflitos de interesses, decorrentes das recomendações dos analistas de títulos e valores mobiliários; Section 20 - Liability of Controlling Persons and Persons 32 Who Aid and Abet Violations que estabelece responsabilidade solidária aos controladores, na violação de regras por parte dos funcionários das empresas, assim como veda a omissão, atraso ou obstrução de documentos ou informações regulamentares; Section 20A - Liability to Contemporaneous Traders for Insider 33 Trading a qual determina o julgamento e punição para situações de negociação de títulos e valores mobiliários mediante informações privilegiadas; Section 21 - 34 Investigations; Injunctions and Prosecution of Offenses e Section 21A - Civil 27                                                             

Section 9 – Prohibition Against Manipulation of Security Prices ou Seção 9 – Proibições Contra a

28 Manipulação de Preços de Títulos e Valores Mobiliários.

Section 10 – Regulation of the Use of Manipulative and Deceptive Devices ou Seção 10 – Regra do

29 Uso de Manipulação e Artifícios Enganosos.

  30 Section 10C – Compensation Committees ou Seção 10C – Comitês de Compensação.

  

Section 11A – National Market System for Securities; Securities Information Processors ou Sistema

de Nacional do Mercado de Títulos e Valores Mobiliários; Processadores de Informações de Títulos

31 e Valores Mobiliários.

  

Section 15 – Registration and Regulation of Brokers and Dealers ou Seção 15 – Registro e Regras

32 para Corretores e Distribuidores.

  

Section 20 – Liability of Controlling Persons and Persons Who Aid and Abet Violations ou Seção 20

33 – Responsabilidade dos Controladores e Pessoas Que Auxiliam e Encorajam Violações.

  

Section 20A – Liability to Contemporaneous Traders for Insider Trading ou Seção 20A –

Responsabilidade Contemporânea dos Negociadores pela Negociação com Informações 34 Confidenciais. 

35 Penalties for Insider Trading respectivamente estabelecem punições para não cumprimento às determinações legais.

  Conforme Aldrighi relatou as leis Securities Act of 1933 e a Securities

  

Exchange Act of 1934, estabeleceram a adoção de mecanismos para monitoramento

  e coibição da utilização indevida de informações privilegiadas e garantia de acessos equitativos de informações relacionadas às empresas inseridas no mercado norte americano.

  36 Em 1940 foi promulgada a lei Investment Advisers Act of 1940 . Entre as

  definições previstas, elenca-se Section 204A - Prevention of Misuse of Nonpublic 37 Information a qual prevê a adoção de regras e procedimentos para evitar o uso indevido de informações restritas e não públicas; Section 206 - Prohibited 38 Transactions by Registered Investment Advisers que proíbe a realização de transações fraudulentas por parte dos conselheiros de investimentos; e Section 211 - 39 Rules, Regulations, and Orders que impõe o fornecimento de informações claras e simples aos investidores, a divulgação de conflitos de interesses e a restrição quanto a estes atos. 40 Em 1980 foi introduzida pela SEC regra localmente chamada de Rule 14e-3 , a qual proibiu a negociação dos títulos que apresentam oferta de compra no mercado (tender offer), quando em posse de informações confidenciais, assim como restringiu também negociações de operações próprias por corretoras, em situações de posse de informações ou materiais não públicos relacionados a ofertas de títulos no mercado, ou mesmo a disponibilização de tais informações em benefícios de clientes específicos. Posteriormente em 1988, foi criada lei pública número 704 41 Insider Trading and Securities Fraud Enforcement , com objetivo de remediar e prevenir o uso de informações privilegiadas, onde foram incluídas regras voltadas aos valores mobiliários e de investimentos. 35                                                             

Section 21A – Civil Penalties for Insider Trading ou Seção 21A – Penalidades Cíveis para

36 Negociação com Informações Privilegiadas. 37 Investment Advisers Act of 1940 representa a Lei dos Consultores de Investimentos de 1940.

Section 204A – Prevention of Misuse of Nonpublic Information ou Seção 204A – Prevenção do Mal

38 Uso de Informações Não Públicas.

Section 206 – Prohibited Transactions by Registered Investment Advisers ou Seção 206 –

  39 Transações Restritas aos Consultores de Investimentos Registrados. 40 Section 211 – Rules, Regulations, and Orders ou Seção 211 – Regulamentos, Regras, e Ordem. 41 Rule 14e-3 ou Regra 14e-3. 

  Além das regras acima mencionadas, merece destaque também o Trading 42

  

and Capital-Markets Activities Manual , que estabeleceu em seu capítulo de ética,

  procedimentos de verificações da adequação do código de ética e situações de conflito de interesse. É importante relatar também, sobre os procedimentos emitidos 43 pela SEC, Broker-Dealer Internal Control Procedures for High Yield Securities e

  

Broker-Dealer Policies and Procedures Designed to Segment the Flow and Prevent

44

the Misuse of Material Nonpublic Information , que dispõe sobre os controles e

  procedimentos recomendáveis para a prevenção de uso de informação privilegiada em benefício próprio, voltado aos funcionários responsáveis pelas negociações no mercado, popularmente conhecidos como traders ou broker-dealer.

  A FINRA emitiu um consolidado de regras regulamentando o mercado, com 45 destaque para a Rule 2000 – Duties and Conflicts , relacionada a conflitos de interesses e que dentre as definições, estabelece como inconsistente a negociação mediante material não público, assim como dispõe sobre negociações justas, as quais devem ser realizadas dentro dos padrões éticos, estando às mesmas sujeitas a medidas disciplinares em casos de inconformidades; Rule 5000 – Securities 46 Offering and Trading Standards and Practicies , voltada as práticas e padrões na oferta e negociação de títulos e valores mobiliários, a qual determina a necessidade de condições justas nas operações de Oferta Pública de Ações (OPA), ou Initial

  

Public Offering (IPO), restringe o envolvimento de pessoas que apresentem conflitos

  de interesses nessas operações e apresenta a necessidade de opiniões e 47 comentários justos e imparciais; Rule 8000 – Investigations and Sanctions , que normatiza quanto às investigações e sanções, institui a necessidade de investigação, avaliação, análises e penalizações sobre as irregularidades identificadas e instrui sobre o compartilhamento de informações entre órgãos reguladores vigentes em território nacional e internacional; Rule 9000 – Code of 42                                                             

Trading and Capital-Markets Activities Manual ou Manual de Atividades de Negociações e

43 Mercados de Capitais.

  

Broker-Dealer Internal Control Procedures for High Yield Securities ou Procedimentos de Controles

44 Internos para Corretores e Distribuidores de Títulos e Valores Mobiliários com Alta Rentabilidade.

  

Broker-Dealer Policies and Procedures designed to Segment the Flow and Prevent the Misuse of

Material Nonpublic Information ou Políticas e Procedimentos para Corretores e Distribuidores

45 voltados a Prevenção do Mal Uso de Informações Não Públicas. 46 Rule 2000 – Duties and Conflicts ou Regra 2000 – Funções e Conflitos.

  

Rule 5000 – Securities Offering and Trading Standard and Practicies ou Regra 5000 – Oferta de

48 Procedure , o qual instrui quanto à necessidade de definição e adoção de códigos

  de conduta, segregação de responsabilidades entre as análises e medidas punitivas para infratores. 49 Dentre regras emitidas pela NASD a Rule 2000 – Business Conduct que conceitua sobre as atividades dos bancos de investimentos e dos analistas de 50 ; define regras de conduta a serem seguidas pelas instituições, como

  research

  critérios de bonificação, aparição dos analistas de research em eventos públicos ou publicitários, prazos de emissão de relatórios; destaca práticas consideradas irregulares, dentre as quais insider trading; estabelece critérios e padrões para comunicação com o público e investidores, e entre áreas internas que apresentam conflitos de interesse; e cita a relevância das atividades de monitoramentos para garantir a aderência da instituição e funcionários as regras e legislações vigentes.

  Quanto às regras emitidas pela NYSE, ressalta-se a Rule 344 - Research 51 Analysts and Supervisory Analysts , voltada aos analistas e supervisores, responsáveis pela avaliação das empresas e dos títulos e valores mobiliários por elas emitidos; Rule 407 - Transactions - Employees of Members, Member 52 Organisations and the Exchange , que veda a negociação de títulos e valores mobiliários mediante conflito de interesse; Rule 472 - Communications With The 53

  , a qual estabelece critérios e procedimentos a serem observados paras as

  Public

  comunicações efetuadas com o público em geral, em nome da empresa, bem como para os relatórios relacionados às análises das empresas ou valores mobiliários, 54 conhecidos como relatórios de research , fornece direcionamentos a serem adotados pelas instituições financeiras, visando dirimir conflitos de interesse entre funcionários e áreas conflitantes, no que se refere à comunicação, critérios de remuneração, participação em reuniões ou eventos de divulgação, negociação de títulos e valores mobiliários mediante informações confidenciais e restrições quanto a análises favoráveis em troca de benefícios ou compensações; Rule 2020 - Use of 48                                                              49 Rule 9000 – Code of Procedure ou Regra 9000 – Códigos de Conduta.  50 Rule 2000 – Business Conduct ou Regra 2000 – Condutas de Negócios.

  

Analista research é o responsável pela análise e/ou opiniões sobre valores mobiliários ou

51 empresas. 

Rule 344 – Research Analysts and Supervisory Analiysts ou Regra 344 – Analistas de Research e

52 Supervisores dos Analistas.

  

Rule 407 – Transactions – Employees of Members, Member Organizations and Exchange ou Regra

53 407 – Transações – Funcionários Membros, Organizações Membros. 54 Rule 472 – Communications With The Public ou Regra 472 – Comunicações com o Público. 

  55 Manipulative, Deceptive or Other Fraudulent Devices , que proíbe a utilização de informações fraudulentas e manipulativas no mercado financeiro.

  Motivados pelas regras estabelecidas no mercado americano, o combate ao uso de informações privilegiadas passou a ser adotado também no mercado inglês, em 1986, foi introduzida no mercado inglês à condenação à publicação de informações não reais ou falsas. Além disso, também houve a promulgação de 56 diretivo sobre práticas abusivas de mercado, o documento Market Abuse Directive , que foi emitido pelo Parlamento, relacionado à negociação com base em informações privilegiadas, também conhecidas por insider dealer e abuso de mercado. 57 Outra regulamentação importante foi o Financial Services and Market Act

  

2000 , o qual institui ao FSA a responsabilidade por garantir confiança do Mercado

  Financeiro do Reino Unido, através da compreensão e conscientização do público, no que tange aos riscos existentes no mercado financeiro e proteção dos consumidores. Esta lei levou em consideração os diferentes níveis de riscos, as necessidades do mercado e do público em ter informações verídicas, bem como também, a redução de crimes financeiros, os quais podem ser definidos como atos fraudulentos, condutas inadequadas ou inapropriadas, manipulação de dados.

  Outra legislação que merece destaque no mercado inglês, refere-se ao 58 , sob responsabilidade do FSA e que fornece

  Handbook of Rules and Guidance

  diretrizes às empresas atuantes no Reino Unido, que permeiam princípios de negocio, treinamentos e capacitação dos funcionários, assim como aspectos regulamentares, o qual é fundamentado na lei Financial Services and Market Act 2000. 59 O Handbook é segregado em dez partes: Glossary , que discorre sobre as 60 principais siglas utilizadas no mercado inglês; High Level Standards

   define padrões

  gerais a serem adotados pelas empresas, abordando aspectos de conflitos de 61 interesse e a divulgação de informações ao público; Prudential Standards , que

                                                               55 Rule 2020 – Use of Manipulative, Decpetive or Other Fraudulent Devices ou Regra 2020 – Uso de 56 Manipulações e Outros Artifícios Enganosos ou Fraudulentos. 57 Market Abuse Directive ou Diretivo sobre Abuso de Mercado. 58 Financial Services and Market Act 2000 ou Lei do Mercado e Serviços Financeiros de 2000. 59 Handbook of Rules and Guidance ou Guia de Procedimentos e Orientações.  60 Glossary ou Glossário.

  62

  estabelece requisitos de cautela; Business Standards define requisitos específicos relativos aos negócios das empresas na execução das rotinas diárias, como critérios de conduta, procedimentos de comunicação com os clientes, regras de remuneração, regras aplicáveis à área responsável pela análise e opinião sobre as empresas e os valores mobiliários e condutas aceitáveis de mercado; Regulatory 63 detalha sobre as funções disciplinares e de supervisão do FSA e

  Process 64

  penalidades em situações de não aderência às regras estabelecidas; Redress descreve os processos para tratamento, reclamações e compensações; Specialist 65 , requisitos aplicáveis a setores específicos como construtoras,

  sourcebooks 66

  comércio eletrônico; Listing, Prospectus and Disclosures

   cita sobre as autoridades

  regulamentares e procedimentos de divulgação das informações; guia Handbook, 67 68 Handbook Guides ; e guias regulatórios, Regulatory Guides .

  Enquanto que os mercados norte americano e britânico definem diretrizes para o estabelecimento de regras Barreiras da Informação - Chinese Wall, no mercado regulatório brasileiro, cita-se algumas legislações de ampla abrangência oriundas do BACEN, como a Resolução de número 2.451 e 2.486, emitidas respectivamente no ano de 1997 e 1998, as quais dispõem em seus artigos sobre a necessidade de segregação da administração de recursos de terceiros das demais atividades da instituição. A Lei Complementar 105/01, que impõe a obrigatoriedade do sigilo das operações pelas instituições financeiras, caracteriza situações que não constituem violação do dever de sigilo, define condições aceitáveis de divulgação de informações, assim como conceitua os tipos de instituições financeiras.

  Emitida pelo Congresso Nacional Brasileiro, a Lei 7.913/89 aborda aspectos das ações públicas por danos causados aos investidores no mercado de valores mobiliários, estabelece em seus artigos, a adoção de medidas judiciais para evitar prejuízos ou obter ressarcimento de danos causados aos titulares de valores mobiliários e aos investidores do mercado, especialmente aquelas decorrentes de operações fraudulentas, práticas não equitativas, manipulação de preços ou criação de condições artificiais dos valores mobiliários, ou a negociação de títulos por parte 62                                                              63 Business Standards ou Padrões de Negócio. 64 Regulatory Process ou Processos Regulatórios. 65 Redress ou Emendas. 66 Specialist Sourcebooks ou Fonte de Informações Específicas. 67 Listing, Prospectus and Disclosure ou Listagem, Prospectos e Divulgações. dos administradores e acionistas utilizando-se de informação relevante e ainda não divulgada ao mercado.

  Regulamentações mais específicas envolvendo o mercado de capitais foram emitidas pela CVM, a exemplo da Instrução Normativa CVM 008/79, a qual veda a criação de condições artificiais de demanda, oferta ou preço de valores mobiliários, proíbe a manipulação de preço, a realização de operações fraudulentas e o uso de práticas não equitativas, conceitua os termos condições artificiais de demanda, manipulação de preços no mercado de valores mobiliários, operações fraudulentas e práticas não equitativas.

  A Instrução Normativa CVM 358/02, alterado pela CVM 369/02 e 449/07, que discorre sobre a divulgação e uso de informações privilegiadas sobre ato ou fato relevante relativo às companhias abertas, disciplina a divulgação de informações na negociação de valores mobiliários, conceitua o termo fato relevante, estabelece condições sobre a divulgação de informações ao público, discorre sobre o dever dos acionistas das empresas em manter sigilo de informações relevantes obtidas por meio de acesso privilegiado, cita a necessidade de elaboração e divulgação de políticas internas de negociação dos valores mobiliários emitidos pela empresa, divulgação de fatos relevantes, determina como infração grave o descumprimento das disposições citadas na instrução, e atribui responsabilidade à CVM para comunicar eventos considerados criminosos.

  Na Instrução Normativa CVM 400/03 (atualizada pela CVM 429/06, 442/06, 472/08, 482/10, 488/10 e 507/11), são abordados aspectos sobre as ofertas públicas de distribuição de valores mobiliários, e tem por fim assegurar a proteção dos interesses do público investidor e do mercado em geral, através do tratamento equitativo, amplo, transparente e inclui itens que direcionam para a adequada divulgação de informações sobre a oferta, valores mobiliários ofertados, companhia emissora, ofertante e demais pessoas envolvidas. Dos artigos incluídos na regulamentação, ressalta-se a obrigatoriedade sobre negociações com condições equitativas, critérios para apresentação dos documentos utilizados na realização das operações e discorre sobre a necessidade de manutenção do sigilo de informações relacionadas às operações. Alinhada a Instrução 400/03, destaca-se a de número 487/10 que obriga o ofertante de valores mobiliários a guardar sigilo a respeito das ofertas públicas de ações – OPA, até sua divulgação ao mercado.

  A Instrução Normativa 461/07 (alterada pela CVM 468/08, 499/11 e 508/11) responsável por disciplinar os mercados regulamentados de valores mobiliários, dispõe sobre a constituição, organização, funcionamento e extinção das bolsas de valores, bolsas de mercadorias e futuros e mercados de balcão organizado e, a Instrução Normativa 483/10, que faz referência e comentários sobre a atividade de analista de valores mobiliários, atribui ao analista de valores mobiliários a responsabilidade pela elaboração dos relatórios de análises, acompanhamentos ou estudos sobre os valores mobiliários ou sobre os respectivos emissores, estes relatórios e informações serão utilizados para a tomada de decisão de investimentos, além disso, veda a emissão de relatórios cuja finalidade seja obter, para si ou para outrem, vantagens indevidas, assim como restringe a omissão de informação sobre potenciais conflitos de interesses.

  Outra Instrução emitida pela CVM com grande importância no mercado financeiro relaciona-se à de número 505/11, que estabelece normas e procedimentos a serem observados nas operações realizadas nos mercados regulamentados, obriga as instituições habilitadas a atuar como integrante do sistema de distribuição, a exercer suas atividades com boa fé, diligência e lealdade em relação a seus clientes, proíbe que estes participantes beneficiem seus próprios interesses ou de pessoas vinculadas em detrimento dos interesses dos clientes e, estabelece a necessidade de definir regras, procedimentos e controles internos para prevenir prejuízo aos interesses dos clientes.

  Em conjunto às determinações do Banco Central e da CVM, as entidades autorreguladoras exercem importante papel no direcionamento e adoção de boas práticas no mercado brasileiro, exemplo desta situação pode ser observado pela ANBIMA que emitiu o Código de Regulação e Melhores Práticas que tem como objetivo estabelecer princípios e normas que devem ser observados pelas instituições participantes ou afiliados ao órgão, de forma a assegurar a transparência e o adequado funcionamento do mercado. Determina que as instituições participantes devam dentre outras práticas, evitar a adoção de concorrência desleal e condições não equitativas, manter o sigilo de informações confidenciais, zelar para que os serviços prestados sejam remunerados de forma adequada e compatível com o mercado, adotar procedimentos de segregação das atividades relacionadas ao mercado de capitais, divulgar nos relatórios situações de conflitos de interesses,

  Importante citar também o Código ABRASCA de Autorregulação e Boas Práticas das Companhias Abertas, que foi elaborado com base nas melhores práticas de governança corporativa existente no Brasil e no exterior, cuja abordagem inclui a adoção de procedimentos de controle e divulgação de informações relevantes de forma a prevenir o vazamento de informações privilegiadas, insider

  

trading. Estabelece como princípio básico, divulgação simultânea e equitativa de

  toda e qualquer informação relevante aos agentes do mercado de capitais e a atribuição de sanções aos infratores das determinações.

  Ressalta-se os Pronunciamentos de Orientação CODIM (número 03/05 e 05/08), que visam padronizar procedimentos de condução de reuniões restritas, evitar a divulgação de informações relevantes e não públicas, minimizar a assimetria informacional, a não divulgação ou a divulgação seletiva e fracionada de fatos relevantes, controlar eventuais vazamentos de dados, coibir práticas não equitativas e uso irregular de informações privilegiadas.

  Além disso, cita-se legislações emanadas pelo congresso nacional e que podem impactar as empresas e instituições financeiras, como o caso da Lei 6.404 emitida em 1976 e que posteriormente foi revogada pelas leis 8.021/90, 9.457/97, 10.303/01, 11.638/07, 11.941/09, 12.431/11, que tem por finalidade estabelecer diretrizes para as Sociedades Anônimas, é voltada principalmente aos acionistas, define em seus artigos a obrigação destes em exercer o direito de voto, em benefício da companhia, sendo considerada abusiva, a busca pelo benefício próprio ou de terceiros, obriga a manutenção de sigilo das informações não divulgadas por parte do administrador, estipula indenizações a eventuais lesionados e estabelece responsabilidade solidária dos acionistas por prejuízos causados pelo não cumprimento da lei.

  A Lei 6.385/76, atualizada pelas leis 6.422/77, 6.616/78, 9.457/94, 9.873/99, 10.303/01, 10.411/02, 11.638/07, 12.543/11 e pelo Decreto 3.995/01, que estabelece diretrizes para o mercado de valores mobiliários, criando a CVM, define as respectivas atribuições da mesma, perante o mercado de títulos e valores mobiliários, dentre as quais atuação como fiscalizador visando garantir a eficiência do mercado, a realização de práticas equitativas, conceitua crimes contra o mercado de capitais, ressalta punições aplicáveis para o não cumprimento da legislação.

  A Lei 4.728/65, que disciplina o mercado de capitais e estabelece medidas de capitais o Conselho Monetário Nacional e o Banco Central do Brasil e conceitua o sistema de distribuição no mercado de capitais; Lei 7.492/86 que define crimes e exemplifica crimes contra sistema financeiro nacional, estabelece penalidades aos infratores e conceitua instituições financeiras; Lei 7.913/89 propõe a adoção de medidas judiciais para evitar prejuízos ou obter ressarcimento de danos causados aos titulares de valores mobiliários e aos investidores do mercado.

  3.4. SÍNTESE

   

  Este capítulo apresentou a conceituação sobre o termo barreiras da informação – Chinese Wall, e a importância de adoção de boas práticas de governança como fator fundamental para o desenvolvimento adequado de tais práticas.

  Foi abordado também os diferentes conceitos de governança corporativa apresentados no Brasil, Estados Unidos e Inglaterra. Além disso, há relatos dos principais fatores que contribuíram para o desenvolvimento do assunto nestes países.

  Consequentemente foram apresentados os principais aspectos regulamentares vigentes nos países analisados, e que interferem no ambiente de governança corporativa, em especial na adoção de práticas de barreiras da informação – Chinese Wall. Constatou-se relevante quantidade de regulamentações e normativos no mercado norte americano, direcionados ao assunto e provenientes dos principais órgãos reguladores, associações independentes e entidades autorreguladoras, como SEC, FINRA, NYSE e NASD.

  Na Inglaterra observa-se que as legislações apesar de abrangentes abordam detalhadamente diversos aspectos, entre os quais ações para inibir práticas indevidas e fortalecer os ambientes com adequadas práticas de governança corporativa.

  No Brasil, as regulamentações oriundas do Congresso Nacional são demasiadamente abrangentes, porém não é diretiva no que se refere à adoção de barreiras da informação – Chinese Wall. Para identificar aspectos relacionados, utiliza-se como base os normativos provenientes da CVM e principalmente as regulamentações emanadas pelas associações independentes e entidades reguladoras, como IBGC, ANBIMA, ABRASCA e CODIM.

  A Figura 7 abaixo apresenta resumo com as principais legislações e regulamentações relacionadas aos aspectos de Governança Corporativa – Chinese

  Wall, vigentes nos países foco da pesquisa.

  Entidades Brasil Estados Unidos Inglaterra Resolução 2451/97 Resolução 2486/98

  Securities Act of 1933 Lei 105/01 Financial Services and Lei 7913/89

  Market 2000 Lei 6404/76 Lei 6385/76 Órgãos Lei 4728/65 Securities Exchange Act

  Reguladores CVM 08/79 of 1934 CVM 358/02

  CVM 400/03 Handbook of Rules and CVM 487/10 Guidance CVM 461/07 Investment Advisers Act of 1940 CVM 483/10 CVM 505/11

  FINRA - Rule 2000 Código ANBIMA FINRA - Rule 5000 Entidades FINRA - Rule 8000 Autorreguladoras

  Não Aplicável FINRA - Rule 9000 Código ABRASCA e Indenpendentes

  NASD - Rule 2000 NYSE - Rule 344 Pronunciamento CODIM NYSE - Rule 2020

  

Figura 7: Principais Legislações e Regulamentações – Vigentes no Brasil, Estados Unidos e

Inglaterra. Fonte: Elaborado pelo autor

4. ANÁLISE E RESULTADOS DO ESTUDO

     

  O capítulo apresenta a comparação e análise dos dados secundários. Baseado nas principais legislações e normativos identificados no Brasil, Estados Unidos e Inglaterra. Foi feita a leitura e interpretação dos mesmos, identificou-se os principais aspectos abordados, segregou-os por assuntos, e comparou-os, visando identificar as principais divergências e similaridades, as quais serão apresentadas em nove tópicos onde serão discorridos sobre os Conceitos,

   Políticas, Relatórios,

  Comportamentos,

   Segregação física, Comunicação, Compensações Financeiras, Monitoramento e Penalidades.

  4.1. CONCEITOS Neste item, foram avaliadas as principais definições e conceituações abordadas pelos órgãos reguladores, associações independentes e entidades autorreguladoras.

   

4.1.1. Conceitos – Brasil

   

  Destaca-se no Brasil normativo emanado pela CVM, onde foi observado elevado volume de conceituações, como na Instrução Normativa 08/79. Nela há definições sobre os termos relacionados a valores mobiliários, com destaque para explanações sobre operações fraudulentas, condições artificiais de demanda e oferta ou preço, manipulação de preços e práticas não equitativas no mercado de valores mobiliários. Na Instrução Normativa 483/10 há clarificação sobre o título analista de research, enquanto que a Instrução Normativa 358/02, assim como o Pronunciamento de Orientação CODIM explora acerca do tema fatos relevante. O segundo normativo também esclarece sobre o item reuniões restritas.

  No que se refere ao assunto insider information, o mesmo encontra-se no Código ANBIMA de Regulação e Melhores Práticas para as Ofertas Públicas de Distribuição e Aquisição de Valores Mobiliários. Enquanto que na Lei 6.385/76 há interpretações sobre crimes financeiros e crimes contra o mercado de capitais.

  Resumo das Análises: Conceitua o termo analista de valores mobiliários, "research analyst" como o responsável pela elaboração Instrução CVM 483/10. das opiniões sobre títulos e/ou empresas, research

  report, os quais são utilizados para a tomada de decisões de investimentos.

  Define o termo insider information como sendo informações de natureza precisa que no geral não estão disponíveis. Estão relacionadas direta ou indiretamente a uma ou mais empresa emissora de determinado título ou a um ou mais derivativo, sendo sua disponibilidade Código ANBIMA. capaz de produzir efeito significante no preço de determinado título (investimento). Define também como informações obtidas através de análises ou pesquisas (research) conduzidas pelos clientes ou em nome deles, utilizadas no mercado com propósito de abuso de mercado. Conceitua o termo operação fraudulenta no mercado de valores mobiliários, como sendo a utilização de artifícios

  Instrução CVM 08/79. destinados a induzir terceiros a erros, com a finalidade de se obter vantagem ilícita de natureza patrimonial para as partes na operação.

  Conceitua o termo fatos relevantes como sendo os Instrução CVM 358/02; acontecimentos que possam influir na cotação de valores Pronunciamento CODIM. mobiliários, ou instrumentos a eles referenciados, ou que possam intervir na decisão de investimentos dos participantes do mercado.

  Conceitua os termos condições artificiais de demanda e oferta ou preço de valores mobiliários, como sendo Instrução CVM 08/79. negociações que visam intencionalmente alterar o fluxo de compra ou venda de valores mobiliários.

  Conceitua o termo manipulação de preços no mercado de valores mobiliários, como o uso de artifícios, que Instrução CVM 08/79. tenham por objetivo elevar, manter ou baixar a cotação dos valores mobiliários e induzir a negociação de terceiros.

  Conceitua o termo prática não equitativa no mercado de valores mobiliários, como sendo aquelas em que posicione indevidamente uma das partes envolvidas na Instrução CVM 08/79. negociação de valores mobiliários em condições de desequilíbrio ou desigualdade perante aos demais participantes da operação. Conceitua crime financeiro como aqueles provenientes de condutas monetárias indevidas ou relacionadas aos

  Lei 6.385/76. serviços e mercado financeiro, dentre as quais são incluídas práticas de fraude, atos desonestos e criminais e uso inadequado de informações.

  Conceitua crime contra mercado de capitais como sendo a realização de operações simuladas ou execução de ações fraudulentas com a finalidade de alterar Lei 6.385/76. artificialmente o funcionamento do mercado de valores mobiliários, visando obter vantagens ou lucro indevido para si próprio ou terceiros.

  Conceitua reuniões restritas como sendo aquelas em que objetivam prestar informações, esclarecer e atualizar Pronunciamento CODIM. interlocutores sobre o desempenho das Companhias Abertas.

4.1.2. Conceitos – Estados Unidos

   

  Para os normativos vigentes nos Estados Unidos foi observado na Rule 5000

  • Securities Offering and Trading Standards Practices explicação sobre o termo conflito de interesses. As definições sobre comunicações com o público, atividades de bancos de investimentos e analistas de research foram identificadas na Rule 2000 – Business Conduct.

  Destaca-se que o termo analista de research, também é conceituado na Rule 472 - Communications With The Public, na lei Securities Exchange Act of 1934 e na

  

Rule 344 - Research Analysts and Supervisory Analysts, esta última lei também

  formaliza sobre a função do supervisor de research. No que se refere à explanação de operações fraudulentas no mercado de valores mobiliários, as diretrizes encontram-se evidenciadas na lei Securities Act of 1933.

  Resumo das Análises: Conceitua os termos investment banking activities (atividades dos bancos de investimentos), research Rule 2000.

  analyst activities (analistas de valores mobiliários) e research report (relatórios de valores mobiliários).

  Conceitua o termo research analyst (analista de valores

  Rule 2000;

  mobiliários), como sendo o responsável pela elaboração

  Rule 344;

  das opiniões sobre títulos e/ou empresas, e o termo

  Rule 472; research reports (relatórios de valores mobiliários), como Securities Exchange Act.

  aqueles utilizados para a tomada de decisões de investimentos.

  Conceitua o termo research supervisor (supervisor de research), como sendo o responsável pela elaborar e Rule 344. revisar os relatórios de research, e garantir a conformidade às regras vigentes.

  Conceituação do termo conflito de interesses, bem como Rule 5000. exemplifica tais situações.

  Conceitua o termo operação fraudulenta no mercado de valores mobiliários, como sendo a utilização de artifícios

  Securities Act of 1933.

  destinados a induzir terceiros a erros, com a finalidade de se obter vantagem ilícita de natureza patrimonial para as partes na operação. Conceitua termo comunicações com o público, bem Rule 2000. como cita exemplos.

4.1.3. Conceitos – Inglaterra

   

  Na Inglaterra, o normativo Handbook of Rules and Guidance, seções High

  

Level Standards, Business Standards, Listing Prospectus and Disclosure apresenta

  explicações sobre os termos Chinese Wall, inside e insider information, conflitos de interesse, bem como sobre crimes financeiros.

  Resumo das Análises: Conceituação do termo Chinese Wall como a sistemática

  High Level Standards /

  que tem como objetivo, garantir que informações detidas 69 General Provisions . por determinada pessoa, no curso de suas atividades, sejam devidamente mantidas com o indivíduo, não

                                                               sendo utilizada por terceiros que desempenhem outras atividades na empresa.

  Define o termo inside information como sendo informações de natureza precisa que no geral não estão High Level Standards / disponíveis, relacionadas direta ou indiretamente a uma

  General Provisions;

  ou mais empresa emissora de determinado título ou a Business Standards / 70 um ou mais derivativo, sendo sua disponibilidade capaz Market Conduct ; de produzir efeito significante no preço de determinado

  Listing, Prospectus and

  título (investimento), bem como informações obtidas

  Disclosure / Disclosure; 71 através de análises ou pesquisas (research) conduzidas Rules and Transparency .

  pelos clientes ou em nome deles, utilizadas no mercado com propósito de abuso de mercado.

  Conceitua o termo insider como sendo pessoas detentoras de informações restritas e não públicas

  Business Standards / decorrentes das atividades de gestão, administração e Market Conduct.

  participação em empresas emissoras de valores mobiliários, atividades criminais ou outros meios.

  High Level Standards / Senior Management

  Conceituação do termo conflito de interesses, bem como

  Arrangements, Systems exemplifica tais situações. 72 and Controls .

  Conceitua crime financeiro como aqueles provenientes de condutas indevidas monetárias ou relacionadas aos

  High Level Standards / serviços e mercado financeiro, dentre as quais são General Provisions.

  incluídas práticas de fraude, atos desonestos e criminais e uso inadequado de informações. 70                                                              71 Market Conduct ou Condutas de Mercado. 72 Disclosure, Rules and Transparency ou Divulgação, Regras e Transparência.

  4.1.4. Conceitos – Síntese  

  Conforme observado, para o item Conceitos, as principais definições abordadas nas legislações e normativos nos países objeto de análises apresentam- se muito similares, sendo as divergências relacionadas à linguagem adotada. Nota- se evidente preocupação em esclarecer o conceito de conflitos de interesse – insider

  trading.

  Destaca-se no Brasil, a preocupação em definir os crimes relacionados ao mercado financeiro (“Lei do Colarinho Branco”). A Inglaterra destaca-se por ser o único país a conceituar o termo Barreiras da

  Informação - Chinese Wall, o qual qualificou como as práticas que possibilitam informações detidas por determinadas pessoas, no curso de suas atividades sejam assim mantidas, sendo vedada a utilização por pessoas que desempenham outras atividades na empresa.

  Ressalta-se que para as legislações e normativos vigentes nos Estados Unidos não foram constatadas citações relacionadas aos termos informações confidenciais ou tampouco informações restritas.

   

  4.2. POLÍTICAS

   

  Nesta seção foram avaliadas as políticas que os órgãos reguladores, associações independentes e entidades autorreguladoras consideram essenciais para o desempenho das atividades das instituições financeiras.

  4.2.1. Políticas – Brasil  

  Observa-se no Brasil a Instrução Normativa CVM 358/02, que cita sobre a necessidade de políticas visando garantir à aderência dos funcionários as regras estabelecidas pela instituição, assim como procedimentos relacionados à transferência indevida de informações restritas. O segundo item também é mencionado no Código ABRASCA de Autorregulação e Boas Práticas das Companhias Abertas.

  A Instrução Normativa CVM 505/11 destaca a necessidade de manutenção de políticas e procedimentos internos voltados à prevenção de conflitos de interesse e retaliações quanto a opiniões desfavoráveis apresentadas nos relatórios de

  

research. O Código ANBIMA de Regulação e Melhores Práticas para as Ofertas

  Públicas de Distribuição e Aquisição de Valores Mobiliários destaca a importância da formalização em documentos internos sobre atividades conflitantes dentro de uma organização.

  Identificou-se no Pronunciamento de Orientação CODIM a necessidade de estabelecer diretrizes para a condução de reuniões restritas, enquanto que a Lei 6.385/76 orienta sobre a formalização de condutas éticas de negociação, punições para descumprimento das mesmas, assim como regras que coíbam práticas não equitativas, fraudulentas ou manipulativas.

  Resumo das Análises: Formalização de políticas e procedimentos internos de forma a garantir à aderência dos funcionários as regras estabelecidas. Bem como, necessidade de revisão anual destes documentos.

  Instrução CVM 358/02.

  Estabelecimento de políticas e procedimentos, visando garantir que informações restritas sejam indevidamente transferidas e/ou divulgadas internamente.

  Instrução CVM 358/02; Código ABRASCA.

  Formalização de políticas e procedimentos internos de forma a prevenir situações de conflitos de interesse e coibir retaliações sobre as análises dos valores mobiliários apresentadas nos relatórios, research report, ou opiniões desfavoráveis provenientes dos analistas responsáveis por tais considerações.

  Instrução CVM 505/11.

  Necessidade de formalização e atualização de políticas Código ANBIMA. de conflito de interesses, definindo as atividades ou serviços conflitantes, de forma a propiciar o adequado nível de independência na execução das atividades. Estabelece que a sociedade administradora dos mercados organizados (espaços destinados à negociação ou registro de operações de valores mobiliários realizados entre pessoas autorizadas a Lei 6.385/76. operar) deve aprovar normas de conduta que garantam o bom funcionamento e manutenção de elevados padrões éticos de negociação, além de sanções para situações de descumprimento das normas.

  Define procedimentos e regras de negociação divulgadas pelas bolsas de valores, visando assegurar Lei 6.385/76. tratamento equitativo e coibir atos fraudulentos ou manipulações (demandas artificiais de oferta ou preço dos valores mobiliários).

  Estabelece procedimentos para condução de reuniões Pronunciamento CODIM. restritas, visando, evitar a divulgação indevida de informações relevantes (não públicas).

4.2.2. Políticas – Estados Unidos

   

  Constatou-se nas regulamentações norte americanas como na Rule 2000 -

  

Business Conduct, lei Securities Exchange Act of 1934 e Investment Advisers Act of

  1940, a necessidade do estabelecimento de diretrizes internas que garantam a aderência dos funcionários às regras da instituição. Em linha a este direcionamento, a Rule 9000 - Code of Procedures, enfatizou sobre a importância da formalização e definição de responsáveis pela averiguação de situações de não conformidade as regras vigentes.

  Verificou-se também (Rule 2000 - Business Conduct e Rule 472 -

  

Communications With The Public), a necessidade de evidenciar políticas e

  procedimentos voltados à prevenção de conflitos de interesse e eventuais retaliações para opiniões desfavoráveis. A Rule 5000 - Securities Offering and

  

Trading Standards Practices ressaltou a importância de diretrizes para garantir a

  manutenção de informações restritas, enquanto que a Rule 2000 - Business

  

Conduct, direciona para políticas relacionadas ao recebimento de compensações

pelos serviços prestados.

  Resumo das Análises: Formalização de políticas e procedimentos internos de Rule 2000; forma a garantir à aderência dos funcionários as regras Securities Exchange Act; estabelecidas. Bem como, estabelecimento de revisão Investment Advisers Act. anual destes documentos. Estabelecimento de procedimentos internos contemplando a definição de responsáveis por averiguar

  Rule 9000.

  situações de não conformidade às leis e normas vigentes, além de definir punições e notificar os órgãos competentes sobre tais inconsistências. Estabelecimento de políticas e procedimentos, visando Rule 5000. coibir que informações restritas sejam indevidamente transferidas e/ou divulgadas internamente.

  Formalização de políticas e procedimentos internos de forma a prevenir situações de conflitos de interesse e

  Rule 2000;

  coibir retaliações sobre as análises dos valores Rule 472. mobiliários apresentados nos relatórios, research report, ou opiniões desfavoráveis provenientes dos analistas responsáveis por tais considerações.

  Estabelecimento de políticas limitando o recebimento de compensações (monetárias ou não) às estipuladas em contrato pelos analistas de valores mobiliários, research

  analyst. Bem como definir as situações onde recebimento de bonificações é permitido.

  Rule 2000.

4.2.3. Políticas – Inglaterra

   

  O Handbook of Rules and Guidance seções Regulatory Process, Listing,

  Prospectus and Disclosure, High Level Standards e Business Standards vigentes na

  Inglaterra direcionam para a formalização de políticas que contemplem definições sobre a necessidade de manutenção de informações restritas, estabelece diretrizes a serem seguidas por funcionários detentores de informações de natureza confidencial, regras para as atividades consideradas como conflitantes, procedimentos inibidores de possíveis situações de conflitos de interesses, regras acerca de recebimento de compensações, além da formalização de procedimentos para averiguação de práticas de não conformidade às regras da instituição.

  Resumo das Análises: Estabelecimento de procedimentos contemplando os responsáveis por averiguar situações de não conformidade às leis e normas vigentes, definir punições e notificar os órgãos competentes sobre tais inconsistências.

  Regulatory Process / Supervision 73 .

  Estabelecimento de políticas e procedimentos, visando coibir que informações restritas sejam indevidamente transferidas e/ou divulgadas internamente.

  Listing, Prospectus and Disclosure / Disclosure Rules and Transparency; High Level Standards /

  Senior Management Arrangements, Systems                                                             

  and Controls.

  Estabelecimento de regras voltadas aos funcionários

  Listing, Prospectus and

  caracterizados como detentores de informações

  Disclosure / Disclosure

  confidenciais, "insider", de forma a garantir Rules and Transparency. conhecimento das leis e sanções em que os mesmos estão sujeitos.

  Formalização de políticas e procedimentos internos de forma a prevenir situações de conflitos de interesse e

  Business Standards /

  coibir retaliações sobre as análises dos valores Conduct of Business 74 mobiliários apresentadas nos relatórios, research report, Sourcebook . ou opiniões desfavoráveis provenientes dos analistas responsáveis por tais considerações.

  High Level Standards /

  Necessidade de formalização e atualização de políticas

  Senior Management

  de conflito de interesses, estabelecendo atividades ou

  Arrangements, Systems

  serviços conflitantes, bem como garantir o adequado and Controls. nível de independência na execução das atividades.

  Estabelecimento de políticas limitando o recebimento de

  Business Standards /

  compensações (monetárias ou não) às estipuladas em

  Conduct of Business contrato pelos analistas de research / valores mobiliários.

  Sourcebook.

  Bem como definir situações cujo recebimento de bonificações é permitido.

4.2.4. Políticas – Síntese

  Para o item políticas, identifica-se consenso nos países analisados acerca da necessidade de estabelecer políticas, visando possibilitar a aderência das instituições às regras e legislações vigentes.

                                                              

  A formalização de políticas também é imprescindível para direcionar e estabelecer regras quanto à clarificação sobre o assunto conflito de interesses, principalmente no que tange as atividades desempenhadas por funcionários das áreas de bancos de investimentos daquelas que fornecem suporte ao desempenho destas funções, como exemplo, cita-se as áreas responsáveis pela elaboração de relatórios contendo as opiniões e análises sobre as empresas ou valores mobiliários por elas emitidos, conhecidos também como relatórios de research, research report.

  Além disso, é primordial explanar sobre aspectos de divulgação e transferência de informações no âmbito interno das empresas, e consequentemente, evitar que informações confidenciais e restritas sejam indevidamente propagadas.

  Nos Estados Unidos e Inglaterra nota-se também, que há uma preocupação adicional em disseminar restrições quanto ao recebimento de benefícios e compensações financeiras, como forma de prevenir possíveis situações de conflitos de interesses.

  4.3. RELATÓRIOS

   

  No item relatórios foram mensuradas considerações dos órgãos reguladores, associações independentes e entidades autorreguladoras frente às diretrizes e determinações para elaboração e emissão de relatórios que contem as análises e opiniões sobre os valores mobiliários ou empresas, denominados relatórios de

  research, research report.

   

4.3.1. Relatórios – Brasil

   

  Verificou-se no Brasil, que o Código ANBIMA de Regulação e Melhores Práticas para as Ofertas Públicas de Distribuição e Aquisição de Valores Mobiliários salienta sobre a necessidade de informações verídicas, devendo as mesmas ser previamente aprovadas por comitês específicos.

  A Instrução Normativa CVM 483/10 centraliza na restrição de relatórios contendo opiniões em troca de benefícios e compensações, enquanto que a Instrução Normativa CVM 400/03, centraliza na necessidade de apresentação de informações verídicas, claras, completas, e que possibilitem a tomada de decisões. Também evidencia que informações adicionais podem ser solicitadas pelos reguladores, ou mesmo que a veiculação do relatório pode ser suspensa, no caso da identificação de alterações ou necessidade de informações complementares.

  Resumo das Análises: As informações apresentadas nos relatórios que contenham análises e/ou opiniões sobre valores

  Código ANBIMA. mobiliários ou empresas, devem ser verídicas, aprovadas por comitê específico.

  Análises e opiniões sobre valores mobiliários ou empresas devem apresentar informações completas, precisas, Instrução CVM 400/03. verdadeiras, atuais, claras, objetivas, sendo adotadas linguagens acessíveis e que possibilitem aos investidores a tomada de decisões sobre eventuais investimentos.

  Restringe a emissão de relatórios research Instrução CVM 483/10. (análises/opiniões sobre valores mobiliários e empresas) em troca de bonificações e/ou compensações.

  Estabelece que a inclusão de informações adicionais Instrução CVM 400/03. (caso necessário) nos relatórios pode ser solicitada pelos órgãos reguladores.

  Suspensão da divulgação dos relatórios research (análises/opiniões sobre valores mobiliários ou empresas) em decorrência de alterações significativas, como novos

  Instrução CVM 400/03. fatos ou complemento de informações, até que se proceda à devida divulgação ao público, sendo necessária a avaliação das mesmas pelo órgão competente.

4.3.2. Relatórios – Estados Unidos

   

  Para os Estados Unidos foi observado que tanto a Rule 2000 - Business

  

Conduct, como a Rule 472 - Communications With The Public, apresentam

  direcionamentos semelhantes no que se refere à necessidade de aprovação formal dos relatórios submetidos à revisão de áreas independentes e a necessidade de omissão das informações (preço ou classificação final) apresentadas no mesmo, ressaltam também a importância da revisão destes documentos pelos funcionários da área Banco de Investimentos, assim como a publicação de situações conflitantes nos relatórios. Estes dois últimos direcionamentos também são enfatizados na lei

  

Securities Act of 1934. A Rule 472 - Communications With The Public é

  complementada por diretrizes relacionadas à restrição de emissão de relatórios em troca de benefícios, pela necessidade de revisão destes documentos por funcionário com cargo de supervisor ou outro com qualificação para tal atividade, assim como pela revisão por determinadas áreas internas da instituição e pela empresa objeto da avaliação, entretanto, omitindo-se informações confidenciais (preço e classificação final).

  A Rule 2000 - Business Conduct e Securities Act of 1934 impõem limitações quanto aos prazos de distribuição dos relatórios e aparições públicas dos responsáveis. A lei Investment Advisers Act assim como a Rule 5000 - Securities

  

Offering and Trading Standards Practices citam sobre a necessidade de inclusão de

  situações conflitantes nos documentos, além disso, a Rule 5000 também enfatiza a necessidade da veracidade das informações e aprovação das mesmas por comitês específicos.

  Resumo das Análises: As informações apresentadas nos relatórios que contenham análises e/ou opiniões sobre valores

  Rule 5000.

  mobiliários ou empresas, devem ser verídicas, aprovadas por comitê específico.

  Rule 5000;

  Divulgação e publicação de situações apresentando

  Rule 2000;

  conflitos de interesses nos research reports (relatórios

  Rule 472;

  sobre análises/opiniões de valores mobiliários ou

  Securities Exchange Act; empresas).

  Investment Advisers Act.

  Restringe a emissão de research reports (relatórios contendo as análises/opiniões sobre valores mobiliários

  Rule 472.

  e empresas) em troca de bonificações e/ou compensações.

  Estabelece a necessidade de revisão dos research

  reports (relatórios contendo análise/opiniões sobre Rule 472.

  valores mobiliários ou empresas) pelo supervisor imediato, ou profissional qualificado para o desempenho da atividade. Restrição da revisão dos relatórios que contenham

  Rule 2000;

  análises e/ou opiniões sobre valores mobiliários ou

  Rule 472;

  empresas, os quais são elaborados por funcionários da Securities Exchange Act. área Research sejam revisados por funcionários do Banco de Investimentos.

  Relatórios relacionados a análises e/ou opiniões sobre valores mobiliários ou empresas, que são submetidos à

  Rule 2000;

  revisão de funcionários pertencentes a outras áreas que Rule 472. não ao departamento de Research, faz-se necessário a omissão do preço e classificação final (rating).

  Submissão do research report (relatório contendo análise/opinião sobre valor mobiliário ou empresa) à

  Rule 472.

  empresa objeto do documento e anteriormente a divulgação pública, apenas para confirmação da veracidade das informações, sendo necessária a omissão do preço e classificação final (rating), entretanto é imprescindível a averiguação prévia dos mesmos pelo Jurídico ou Compliance.

  Preços ou classificação final (rating) da empresa/título

  Rule 2000;

  apresentados em relatórios que tenham sido revisados Rule 472. por área distinta devem ser formalmente justificadas e aprovadas pelo departamento Jurídico ou Compliance.

  Restrições quanto aos prazos de emissão do research

  Rule 2000; report (relatório contendo análises/opiniões sobre valores Securities Exchange Act.

  mobiliários ou empresas), bem como aparições públicas dos analistas responsáveis pela respectiva elaboração.

4.3.3. Relatórios – Inglaterra

   

  Observa-se na Inglaterra que o Handbook of Rules and Guidance (seções

  

Business Standards, High Level Standards e Listing, Prospectus and Disclosure)

  reforça a importância de apresentação de informações verídicas nos relatórios, as quais devem ser aprovadas por superior imediato ou profissional com capacidade para desempenho de tal atividade, assim como por comitê específico. No caso de submissão do mesmo para empresa objeto, anteriormente à sua divulgação, as informações restritas (preço e classificação final) devem ser omitidas.

  Salienta-se a necessidade de identificar as fontes de dados e metodologias utilizadas, bem como o responsável pela confecção das análises. Há direcionamentos para que situações de conflitos de interesse sejam devidamente divulgadas. Estabelece critérios de divulgação e publicação dos mesmos e veda análises favoráveis em troca de benefícios. Define restrições quanto ao prazo de emissão e aparições dos responsáveis pela elaboração dos relatórios, define a necessidade de publicação trimestral consolidada dos relatórios emitidos pela instituição, fornece instruções para diferenciação dos relatórios de research frente aos demais tipos, além disso, direciona situações em que o relatório seja de autoria de terceiros.

  Resumo das Análises: Informações apresentadas nos relatórios sobre as

  Business Standards /

  análises e/ou opiniões dos valores mobiliários ou Conduct of Business empresas, devem ser verídicas, aprovadas por comitê Sourcebook. específico. Direcionamentos sobre o conteúdo dos research reports (relatórios contendo análises/opiniões sobre valores mobiliários ou empresas) no que tange a identificação

  Business Standards /

  das fontes de informação (canais, datas de divulgação), Conduct of Business metodologias adotadas para as avaliações, horizonte de Sourcebook. tempo para quais as recomendações são aplicáveis. Na ocorrência de atualização das informações é necessária a identificação de versões prévias.

  High Level Standards /

  Divulgação e publicação de situações que apresentam

  Senior Management

  conflitos de interesses nos research reports (relatórios Arrangements, Systems contendo análises/opiniões sobre valores mobiliários ou and Controls; empresas).

  Business Standards / Conduct of Business Sourcebook.

  Restringe a emissão de research reports (relatórios

  Business Standards /

  contendo análises/opiniões sobre valores mobiliários e

  Conduct of Business

  empresas) em troca de bonificações e/ou Sourcebook. compensações.

  Business Standards /

  Estabelece a necessidade de revisão dos research

  Conduct of Business reports (relatórios contendo análise/opiniões sobre Sourcebook. imediato, ou profissional qualificado para o desempenho da atividade.

  Submissão do relatório research (análise/opinião sobre valor mobiliário ou empresa) à empresa objeto do

  Business Standards /

  documento e anteriormente a divulgação pública, apenas

  Conduct of Business

  para confirmação da veracidade das informações, sendo Sourcebook. necessária a omissão do preço e classificação final (rating), bem como averiguação prévia pelo Jurídico ou Compliance.

  Os relatórios research (análises/opiniões sobre valores

  Business Standards /

  mobiliários) devem apresentar a identificação do

  Conduct of Business

  responsável pela respectiva elaboração (nome, empresa, Sourcebook. cargo), bem como informar o órgão regulador competente.

  Restrições quanto aos prazos de emissão dos relatórios

  Business Standards /

  de research (análises/opiniões sobre valores mobiliários

  Conduct of Business

  ou empresas), bem como aparições públicas dos Sourcebook. analistas responsáveis pela respectiva elaboração.

  Business Standards /

  Direcionamentos para relatório research (análise/opinião

  Conduct of Business

  sobre valores mobiliários ou empresas) emitidos por Sourcebook. terceiros.

  Business Standards /

  Necessidade de fornecimento de direcionamentos nas

  Conduct of Business

  políticas internas da empresa, para adequada divulgação

  Sourcebook;

  dos relatórios research (análise/opiniões sobre valores

  Listing, Prospectus and

  mobiliários ou empresas), visando evitar situações de

  Disclosure / Disclosure

  conflitos de interesse e garantir a acessibilidade das Rules and Transparency. informações ao mercado em geral.

  Fornece diretriz que possibilitam a identificação e

  Business Standards /

  diferenciação dos relatórios research (análise/opiniões

  Conduct of Business

  sobre valores mobiliários ou empresas) dos demais tipos Sourcebook. de relatórios.

  Publicação trimestral dos relatórios research (análises/opiniões sobre valores mobiliários ou

  Business Standards /

  empresas) em que a instituição tenha exercido

  Conduct of Business

  atividades de bancos de investimentos (últimos 12 Sourcebook. meses), demonstrando a proporção das recomendações (compra, venda, manutenção ou termos equivalentes) por emissor.

4.3.4. Relatórios – Síntese

   

  No que tange o item relatórios, nota-se no Brasil além da existência de diretrizes para a elaboração e apresentação de informações claras e precisas nos relatórios, é destacado também que informações adicionais podem ser requisitadas pelos órgãos reguladores, possibilitando por vezes, que algumas instituições omitam informações necessárias e relevantes para a tomada de decisões ou exponham-nas de maneira duvidosa.

  Assim como a legislação norte americana, a inglesa fornece diretrizes para garantir a qualidade das informações apresentadas e a propagação indevida de análises nos relatórios, focando o estabelecimento de revisões independentes. Os órgãos reguladores da Inglaterra quando comparados aos demais países analisados atribuem maior ênfase na qualidade, consistência e transparência das análises, situação pouco comentada nos demais países.

  É perceptível a preocupação dos países analisados em coibir a emissão de opiniões favoráveis em troca de compensações ou benefícios individuais. Nota-se também, direcionamentos para garantir que os relatórios e análises pertinentes aos valores mobiliários ou empresas, produzidos pelas áreas suportes e que serão objeto de trabalho dos bancos de investimentos sejam ferramentas importantes, seguras, proporcionando negociações no mercado financeiro, equitativas e justas.

  4.4. COMPORTAMENTOS

   

  Para comportamentos, segregaram-se os itens dos normativos relacionados às atitudes esperadas das instituições perante os órgãos reguladores, concorrentes, participantes do mercado e demais evolvidos nas operações.

4.4.1. Comportamentos – Brasil

   

  No que se refere aos aspectos comportamentais, constata-se no Brasil, o estabelecimento de diretrizes quanto a restrições do uso de informações privilegiadas nas negociações de valores mobiliários e em benefício próprio, sendo que as instituições são responsáveis pelo sigilo e monitoramento das mesmas. Estas definições encontram-se incluídas em diversas regulamentações, como nas leis 11.638/07 e 6.385/76, Instrução Normativa CVM 358/02 e 400/03, Código ANBIMA de Regulação e Melhores Práticas para as Ofertas Públicas de Distribuição e Aquisição de Valores Mobiliários, Código ABRASCA de Autorregulação e Boas Práticas das Companhias Abertas e Lei Complementar 105/01.

  A Instrução CVM 400/03 atribui como responsabilidade da empresa ofertante garantir a veracidade, qualidade e suficiência das informações apresentadas e assegurar proteção aos investidores, determina também, que além da obrigatoriedade de manutenção do sigilo de informações, eventuais indenizações aos lesionados podem ser estipuladas. O resguardo das informações e punições também está previsto na Instrução Normativa CVM 487/10 e Lei 11.638/07, esta última, inclui em seus artigos, a definição de práticas abusivas decorrentes dos acionistas e o estabelecimento do Conselho Fiscal como canal de denúncias de irregularidades.

  O código ANBIMA, atribui responsabilidade da empresa pela identificação de conflitos de interesses, ressalta a importância do desempenho de função por parte dos analistas de valores mobiliários e research com integridade, honestidade e equidade, além disso, veda a criação de condições artificiais ou manipulações do mercado de valores mobiliários. A proibição à manipulação do mercado também é reforçada pela Instrução Normativa CVM 08/79.

  Identificou-se também nos normativos brasileiros (lei 6.385/76), necessidade de implantação de departamentos de autorregulação para as sociedades administradoras de mercado, sendo estas responsáveis pela fiscalização e supervisão dos mesmos. Ademais, consta no Pronunciamento de Orientação CODIM a nomeação de representante da instituição para as comunicações com o público em geral.

  Resumo das Análises: Lei 11.638/07;

  Restrição quanto ao uso de informações privilegiadas na Instrução CVM 358/02; negociação de valores mobiliários.

  Instrução CVM 400/03. Restrição quanto ao uso indevido de informações

  Lei 6.385/76; privilegiadas como meio de obtenção de benefício Instrução CVM 358/02. específico.

  Código ANBIMA; Define que as instituições devem resguardar pelo sigilo das

  Código ABRASCA; informações, bem como garantir que as mesmas não sejam Lei Complementar divulgadas e/ou utilizadas por terceiros na realização de

  105/01. operações.

  Define como sendo responsabilidade da empresa, a Código ANBIMA. identificação de situações de conflitos de interesse.

  Define práticas abusivas de poder pelo acionista como Lei 11.638/07. aquelas causadoras de danos à empresa, ou que visem obtenção de benefícios próprios ou de terceiros.

  Lei 11.638/07; Estabelece a necessidade de manutenção de sigilo das

  Instrução CVM 400/03; informações não divulgadas (privilegiadas) por parte do Instrução CVM 487/10. administrador, funcionários e terceiros, bem como estipula indenizações aos lesionados.

  Estabelece como responsabilidade do Conselho Fiscal da Lei 11.638/07. empresa a denúncia de eventuais irregularidades.

  Necessidade de estabelecer Conselho e Departamento de Autorregulação nas sociedades administradoras de mercados organizados, sendo os mesmos encarregados por

  Lei 6.385/76. fiscalizar e supervisionar as operações e pessoas autorizadas a negociar, acompanhar o mercado, monitorar o cumprimento das regras e aplicar penalidades por eventuais descumprimentos.

  Veda aos administradores, acionistas e participantes do mercado de valores mobiliários de criar condições artificiais Instrução CVM 08/79; de demanda, oferta ou preço de valores mobiliários,

  Código ANBIMA. manipular preços, realizar operações fraudulentas e utilizar práticas não equitativas.

  Necessidade de assegurar a proteção dos interesses do público investidor e do mercado em geral, através do tratamento equitativo, transparente e adequada divulgação Instrução CVM 400/03. de informações sobre a oferta, valores mobiliários ofertados, companhia emissora, ofertante e demais pessoas envolvidas. Estabelece como responsabilidade do ofertante dos valores Instrução CVM 400/03. mobiliários garantir a veracidade, consistência, qualidade e suficiência das informações prestadas.

  Estabelece que os analistas de valores mobiliários / research Código ANBIMA. devem desempenhar as funções com integridade, honestidade e equidade, de forma a garantir conforto ao mercado.

  Pronunciamento Definir e registrar responsável na instituição para CODIM. comunicação com o público no geral em nome da mesma.

4.4.2. Comportamentos – Estados Unidos

   

  Observa-se nos Estados Unidos, que as legislações Rule 2000 - Duties and

  

Conflicts of Interest, Business Conduct, Securities Exchange Act of 1934 e

Investment Advisers Act of 1940, fornecem direcionamentos quanto à restrição de

  negociação de valores mobiliários mediante uso de informação privilegiada.

  A Rule 2000 e Rule 472 - Communications With The Public apresentam em suas seções vedações quanto a vínculos entre áreas conflitantes e a participação dos analistas de research em eventos para divulgação de operações ou comunicação com clientes quando na presença de representantes do banco de investimentos e impõem, assim como a Rule 407 - Transactions - Employees of

  

Members, Member Organizations and the Exchange, a necessidade de aprovação

para a realização de operações que configurem interesses financeiros.

  Como complemento, a Rule 472, restringe aos analistas, negociações de valores mobiliários de maneira contraditória às recomendações apresentadas nos relatórios, a Rule 2000, determina que a instituição apresente grades de capacitação para os funcionários envolvidos, a Securities Exchange Act of 1934 estabelece procedimentos de denúncias de práticas ilegais e por fim, a Rule 5000 - Securities

  

Offering and Trading Standards Practices, restringe comportamentos que interfiram

nas opiniões apresentadas nos relatórios.

  Resumo das Análises:

  Rule 2000;

  Restrição quanto ao uso de informações privilegiadas e

  Securities Exchange Act; restritas para a negociação de valores mobiliários. Investment Advisers Act. Restrição de negociação de valores mobiliários para situações onde configure a existência de interesses Rule 2000; financeiros, por funcionários ou familiares, exceto

  Rule 407; mediante aprovação formal por funcionário com alçada Rule 472.

  competente (responsável). Restrição à negociação de valores mobiliários pelos analistas de research, de maneira inconsistente e/ou

  Rule 472

  contraditória às recomendações descritas, exceto em situações extraordinárias, previamente aprovadas por área competente. Restrição a atitudes intencionais que possam interferir ameaçar, coagir ou influenciar os preços e opiniões Rule 5000. apresentadas nos relatórios research (análises/opiniões sobre valores mobiliários e empresas).

  Veda a existência de vínculos profissionais entre funcionários de áreas conflitantes, como exemplo, áreas

  Rule 2000; Research (responsáveis emissão de análises/opiniões Rule 472.

  sobre valores mobiliários ou empresas) e Bancos de Investimentos.

  Restringe a participação dos analistas de Research (responsáveis por análises/opiniões sobre valores

  Rule 2000;

  mobiliários ou empresas) em eventos de divulgação das Rule 472. operações, bem como é vedada a comunicação com clientes, mediante participação de funcionários do Banco de Investimentos.

  Estabelece a necessidade de existência de grades de Rule 2000. treinamento na instituição, de forma a proporcionar capacitação técnica aos funcionários e consequentemente aderência às regras da instituição. Estabelece procedimentos para denúncias de práticas Securities Exchange Act. ilegais.

     

4.4.3. Comportamentos – Inglaterra

   

  Na Inglaterra, o Handbook of Rules and Guidance (seções High Level

  

Standards, Listing, Prospectus and Disclosure, Business Standards e Redress),

  fornecem direcionamentos comportamentais restringindo o uso de informações privilegiadas em benefício específico, próprios ou de terceiros, exceto mediante aprovações formais.

  Determina como indevida as negociações pelos analistas, de forma contraditória à apresentada nos relatórios, fornece parâmetros e fatores para mensuração do uso indevido de informações restritas, define a necessidade de formalização e manutenção em registros dos trabalhos contratados, comunicações com os clientes e das situações conflitantes, direciona a adoção de procedimentos para denúncias de atos ilegais, adoção de boas práticas de governança corporativa, sendo a instituição responsável por estas.

  Veda vínculos entre áreas conflitantes bem como desempenho destas funções, proíbe a participação dos analistas de research em eventos de divulgação das operações, restringe potenciais atos influenciadores das opiniões e análises, estabelece comportamentos de práticas abusivas. Destaca-se que caso comprovada a adoção de eficientes medidas preventivas, eventuais decisões de negociação não serão consideradas indevidas.

  Resumo das Análises:

  High Level Standards /

  Restrição quanto ao uso indevido de informações Senior Management privilegiadas como meio de obtenção de benefício

  Arrangements, Systems específico. and Controls. Fornece parâmetros que possibilitam mensurar os

  Listing, Prospectus and

  efeitos que a utilização indevida de informações

  Disclosure / Disclosure

  privilegiadas proporcionou nos preços dos valores Rules and Transparency. mobiliários.

  Estabelece fatores que devem ser considerados para

  Business Standards /

  avaliar se o comportamento de determinada pessoa é Market Conduct. indicativo de insider information (detentora de informações privilegiadas).

  Restrição de negociação de valores mobiliários para situações onde configure a existência de interesses

  Business Standards /

  financeiros, por funcionários ou familiares, exceto Market Conduct. mediante aprovação formal por funcionário com alçada competente (responsável).

  Restrição à negociação de valores mobiliários pelos

  Business Standards /

  analistas de research, de maneira inconsistente e/ou

  Conduct of Business

  contraditória às recomendações descritas, exceto em Sourcebook. situações extraordinárias, previamente aprovadas por área competente.

  Business Standards /

  Restrição a atitudes intencionais que possam interferir Conduct of Business ameaçar, coagir ou influenciar os preços e opiniões

  Sourcebook;

  apresentadas nos relatórios research (análises/opiniões High Level Standards / sobre valores mobiliários e empresas). Senior Management

  Arrangements, Systems and Controls.

  Define a necessidade de formalização dos trabalhos

  Business Standards /

  contratados pelo cliente, comunicações necessárias,

  Conduct of Business

  situações de conflitos de interesse, sendo necessária a Sourcebook. manutenção destes documentos por determinado período.

  Veda a existência de vínculos profissionais entre funcionários de áreas conflitantes, como exemplo, áreas High Level Standards /

  Research (responsáveis emissão de análises/opiniões Senior Management

  sobre valores mobiliários ou empresas) e Bancos de Arrangements, Systems Investimentos.

  and Controls.

  Restringe a participação dos analistas de Research (responsáveis por análises/opiniões sobre valores Business Standards / mobiliários ou empresas) em eventos de divulgação das

  Conduct of Business

  operações, bem como é vedada a comunicação com Sourcebook. clientes, mediante participação de funcionários do Banco de Investimentos.

  Veda que o analista de research (responsável pelas Business Standards / análises/opiniões sobre valores mobiliários ou empresas) Conduct of Business desempenhe atividades relacionadas à área de bancos Sourcebook. de investimentos.

  Business Standards / Conduct of Business Sourcebook;

  Define como sendo responsabilidade da empresa, a High Level Standards / identificação de situações de conflitos de interesse. Senior Management

  Arrangements, Systems and Controls.

  High Level Standards / Senior Management Arrangements, Systems

  Estabelece procedimentos para denúncias de práticas

  and Controls; ilegais. Redress / Dispute 75 Resolution: Complaints .

                                                              

  Define comportamentos que remetem às práticas abusivas de mercado, cita exemplos de atitudes consideradas como abusivas, como exemplo a negociação baseada em inside information (informações restritas e não públicas).

  Business Standards / Market Conduct; High Level Standards / General Provisions;

  Listing, Prospectus and Disclosure / Disclosure Rules and Transparency.

  Estabelece a necessidade de implementação de adequadas práticas de governança corporativa

  Listing, Prospectus and Disclosure / Disclosure Rules and Transparency.

  Estabelece que quando comprovada a adoção de efetivas e evidentes medidas de Chinese Wall, eventuais decisões de negociações não são categorizadas como baseadas em informações privilegiadas.

  Business Standards / Market Conduct.

     

4.4.4. Comportamentos – Síntese

   

  No que se refere às expectativas comportamentais verifica-se menos definições nas legislações americanas do que nos demais países analisados. Constata-se a preocupação nos Estados Unidos em evitar desvios comportamentais individuais, através da vedação de negociações baseadas em informações privilegiadas e restrições de situações que ocasionem eventuais conflitos de interesses. Há foco nas atividades desempenhadas pelos analistas que suportam as atividades dos bancos de investimentos, área de research.

  Na Inglaterra, além das preocupações já citadas nas legislações americanas, os normativos direcionam também à observação comportamental e individual dos envolvidos, como ferramenta para auxiliar a identificação de práticas indevidas e abusivas.

  No Brasil além das preocupações em manter o sigilo das informações restritas e evitar o uso indevido, cita-se muito sobre atos comportamentais dos acionistas e dos conselhos estabelecidos nas empresas.

  4.5. SEGREGAđấO FễSICA

   

  Nesta etapa serão avaliadas definições quanto às regras voltadas para segregação do espaço físico entre áreas e pessoas.

  4.5.1. Segregação Física – Brasil  

  Verifica-se que o Código ANBIMA de Regulação e Melhores Práticas para as Ofertas Públicas de Distribuição e Aquisição de Valores Mobiliários determina quanto à necessidade de separação do espaço físico entre áreas conflitantes.

  Resumo das Análises: Estabelece a necessidade de segregar fisicamente os Código ANBIMA. analistas de research de áreas que podem exercer pressão ou influencia.

  4.5.2. Segregação Física - Estados Unidos  

  Nos Estados Unidos, o Securites Exchange Act of 1934 estabelece como fundamental a separação do ambiente físico entre áreas e pessoas que exerçam atividades conflitantes.

  Resumo das Análises: Estabelece a necessidade de segregar fisicamente os Securities Exchange Act. analistas de research de áreas que podem exercer

  4.5.3. Segregação Física – Inglaterra  

  Na Inglaterra o Handbook of Rules and Guidance, seção High Level Standards fornece direcionamentos para segregação do ambiente ocupado por áreas e pessoas que exerçam atividades conflitantes.

  Resumo das Análises:

  High Level Standards / Senior

  Estabelece a necessidade de segregar fisicamente os

  Management Arrangements,

  analistas de research de áreas que podem exercer Systems and Controls. pressão ou influencia.

  4.5.4. Segregação Física – Síntese  

  Para assuntos de segregação física constatou-se uniformidade nas legislações e normativos apresentados nos países foco da pesquisa. Há claros direcionamentos quanto à necessidade de segregação dos espaços físicos ocupados por áreas conflitantes. Os Bancos de investimentos, responsáveis pela oferta e distribuição de valores mobiliários, não devem utilizar o mesmo espaço da área de Research, responsável pela análise e emissão de opinião sobre os valores mobiliários ou empresas, tampouco devem permanecer junto às áreas de tesouraria, responsáveis pela negociação das operações.

  4.6. COMUNICAđấO

   

  Nesta seção, serão avaliados direcionamentos no que tange os critérios e padrões de comunicação relacionados às comunicações ao público em geral, relatórios de research e informações restritas e relevantes.

4.6.1. Comunicação – Brasil

  Existência de direcionamento quanto à necessidade de divulgação tempestiva de informações ao público, no Pronunciamento de Orientação CODIM, Instrução Normativa CVM 358/02, a Lei 11.638/07 e no Código ABRASCA de Autorregulação e Boas Práticas das Companhias Abertas.

  O CODIM ressalta também a importância acerca de publicação involuntária e homogênea de fatos relevantes aos órgãos competentes e meios de comunicação de grande circulação.

  A Instrução Normativa CVM 400/03 orienta quanto à comunicação clara, verídica, justa e no caso de informações relacionadas à negociação de valores mobiliários, estas devem possuir prévia aprovação do órgão regulador, no caso da Instrução Normativa CVM 358/02, é enfatizado que as comunicações em nome da organização devem ser revisadas por pessoa qualificada.

  O Código ANBIMA de Regulação e Melhores Práticas para as Ofertas Públicas de Distribuição e Aquisição de Valores Mobiliários também destaca a importância de comunicações claras e verídicas.

  Resumo das Análises: Estabelece que comunicações públicas devam ser claras, verídicas e justas.

  Instrução CVM 400/03; Código ANBIMA.

  Comunicações para o público que é realizado em nome da organização devem ser previamente aprovadas por pessoa qualificada.

  Instrução CVM 358/02.

  Estabelece que a divulgação de informações ao público deva ser tempestiva, preferencialmente anteriormente à abertura do mercado e por área específica.

  Lei 11.638/07; Instrução CVM 358/02;

  Código ABRASCA; Pronunciamento CODIM.

  Aprovação prévia pelo órgão regulador dos textos publicitários relacionados à oferta, anúncio ou promoção Instrução CVM 400/03. da distribuição de valores mobiliários. Na divulgação indevida e involuntária de fatos relevantes, as mesmas devem ser simultaneamente e Pronunciamento CODIM. homogeneamente divulgadas aos órgãos reguladores, bolsas de valores e mercado no geral.

  Necessidade de comunicação dos fatos relevantes aos Pronunciamento CODIM. órgãos reguladores, bolsas de valores e veiculados em jornais de grande circulação.

4.6.2. Comunicação - Estados Unidos

   

  Nos Estados Unidos, a Rule 2000 - Business Conduct restringe a comunicação pública de informações falsas, fraudulentas, não embasas, e assim como a Rule 472 - Communications With The Public, as mesmas somente podem ser feitas mediante autorização formal, assim como fica vedada a comunicação entre áreas conflitantes.

  A Rule 2020 - Use of Manipulative, Deceptive or Other Fraudulent Devices faz distinção entre as comunicações com o público em geral daquelas realizadas perante investidores e restringe a divulgação de informações falsa, manipulativas e não embasadas. Situação reforçada também pela Securities Exchange Act of 1934 e

  Investment Advisers Act of 1940.

  Além disso, a Rule 472 solicita que as comunicações relacionadas às atividades dos bancos de investimentos devem ser registradas, identificadas e armazenadas, sendo necessária no caso de qualquer notícia pública a mesma ser revisada.

  Resumo das Análises: Estabelece que comunicações públicas devam ser Rule 2000. claras, verídicas e justas.

  Restringe a divulgação e utilização de informações falsas, fraudulentas, manipulativas, não embasadas, Rule 2020; projeções de eventos futuros não identificados como tais,

  Securities Exchange Act; bem como omissão de informações, de forma a evitar Investment Advisers Act.

  interpretação indevida e enganosa. Distingue comunicações voltadas ao público em geral Rule 2000. daquelas realizadas aos investidores da empresa. Comunicações para o público que são realizadas em Rule 472. nome da organização devem ser previamente aprovadas por pessoa qualificada.

  Comunicações com o público e relacionado aos serviços prestados pelo banco de investimentos, devem ser

  Rule 472.

  registrados, revisados e armazenados, sendo necessária a identificação dos responsáveis pela elaboração e revisão da informação. Veda comunicações entre áreas conflitantes dentro de

  Rule 2000;

  uma instituição (como exemplo: área de Research e Rule 472. Banco de Investimentos), exceto mediante autorização formal do Jurídico ou Compliance.

4.6.3. Comunicação – Inglaterra

  O Handbook of Rules and Guidance, seções Business Standards e Listing,

  

Prospectus and Disclosure vigentes na Inglaterra mencionam sobre a necessidade

  de comunicação tempestiva de fatos verídicos e de fácil entendimento, enfatizando que as mesmas não devem ser falsas, fraudulentas, manipulativas ou que ocasionem interpretações incorretas. Fornece também diretriz quanto à necessidade de revisão e medidas para apuração de atos indicativos de divulgação inadequada.

  Resumo das Análises:

  Business Standards /

  Estabelece que comunicações públicas devam ser

  Conduct of Business claras, verídicas e justas.

  Sourcebook. Business Standards /

  Restringe a divulgação e utilização de informações

  Conduct of Business

  falsas, fraudulentas, manipulativas, não embasadas, Sourcebook; projeções de eventos futuros não identificados como tais, Listing, Prospectus and bem como omissão de informações, de forma a evitar

  Disclosure / Disclosure interpretação indevida e enganosa. Rules and Transparency.

  Business Standards /

  Fornece diretriz para avaliar se a divulgação da

  Market Conduct;

  informação ocorreu no curso natural das atividades ou se

  Listing, Prospectus and

  houve a divulgação inadequada de informações restritas. Disclosure / Disclosure Rules and Transparency.

  Business Standards /

  Comunicações para o público que é realizado em nome

  Conduct of Business

  da organização devem ser previamente aprovadas por Sourcebook. pessoa qualificada.

  Estabelece que a divulgação de informações ao público Listing, Prospectus and deva ser tempestiva, preferencialmente anteriormente à

  Disclosure / Disclosure abertura do mercado e por área específica. Rules and Transparency.

4.6.4. Comunicação – Síntese

   

  No item comunicação, percebe-se preocupações nos três países analisados, no que se refere ao direcionamento para o uso e divulgação de informações verídicas, imparciais e que sejam de compreensão fácil e clara ao leitor. É salientada também a necessidade de comunicações tempestivas.

  Enfatizando estas diretrizes as leis vigentes nos Estados Unidos e Inglaterra evidenciam restrições quanto à divulgação de informações fraudulentas, manipulativas, não embasadas e indevidamente rotuladas, as quais possam proporcionar interpretações distorcidas ou indevidas.

  Ressalta-se nos Estados Unidos a preocupação em evitar comunicações e consequentemente a troca de informações restritas entre áreas que exercem atividades conflitantes, enfatizando ainda mais, a necessidade de segregação do espaço físico, já mencionado no item 4.5 deste trabalho.

  No Brasil, também há ênfase nos direcionamentos para que as informações sejam devidamente comunicadas e aprovadas pelos órgãos reguladores e bolsas de valores que atuam no mercado.

  4.7. COMPENSAđỏES FINANCEIRAS

   

  Para este item serão avaliadas as definições e direcionamentos dos órgãos reguladores, associações independentes e entidades autorreguladoras quanto às compensações financeiras recebidas pelos serviços prestados.

4.7.1. Compensações Financeiras – Brasil

   

  Identifica-se no Brasil diretrizes quanto às compensações financeiras, apenas no Código ANBIMA de Regulação e Melhores Práticas para as Ofertas Públicas de Distribuição e Aquisição de Valores Mobiliários onde é citada como responsabilidade das empresas garantir que as remunerações sejam adequadas e compatíveis aos serviços prestados.

  Resumo das Análises Estabelece que as instituições devam zelar para que os Código ANBIMA. serviços prestados sejam remunerados de forma adequada e compatível com o mercado.

4.7.2. Compensações Financeiras – Estados Unidos

   

  Tanto na Rule 472 - Communications With The Public como na Rule 2000 -

  

Business Conduct há diretrizes estabelecendo a necessidade de revisão e

  aprovação anual dos benefícios aplicáveis aos analistas de research, assim, como cita a importância em manter o registro destas bonificações. A Securities Exchange

  

Act of 1934 reforça a obrigatoriedade de formalizar as compensações, enquanto a

Rule 5000 - Securities Offering and Trading Standards Practices restringe o

  recebimento de bonificações por estes analistas, exceto os decorrentes do desempenho das atividades diárias.

  Resumo das Análises: Restrição ao recebimento de compensações financeiras pelos analistas de research (valores mobiliários), com

  Rule 5000.

  exceção àqueles provenientes às atividades desempenhadas no curso normal das atividades.

  Necessidade de revisão e aprovação anual (formal) dos proventos atribuídos aos analistas de Research, por comitê. É vedada a participação neste comitê de Rule 2000; representantes do Banco de Investimentos. Os comitês

  Rule 472.

  devem avaliar a perfomance individual dos analistas, considerando a correlação entre as recomendações versus o desempenho (preço) dos títulos/empresas. Necessidade de registrar todas as compensações Rule 2000; recebidas pelos analistas de research, identificando o

  Rule 472;

  funcionário, natureza do serviço, montantes recebidos, Securities Exchange Act. se possível bonificações não monetárias recebidas.

  4.7.3. Compensações Financeiras – Inglaterra  

  No quesito compensações financeiras a pesquisadora não identificou direcionamentos nas legislações e regulamentações vigentes na Inglaterra.

  4.7.4. Compensações Financeiras – Síntese  

  Quanto ao item compensações financeiras, não foi identificado pela autora direcionamentos por parte dos órgãos que regulam o mercado inglês. No Brasil, em consonância aos aspectos comportamentais, identifica-se responsabilização da empresa em garantir que as remunerações pelos serviços prestados sejam realizadas em conformidade às práticas de mercado.

  Na legislação vigente nos Estados Unidos há grande ênfase e preocupação com este item, quando comparado aos demais países analisados. Esta percepção decorre de direcionamentos que reforçam a necessidade de independência entre áreas, evitando situações de conflitos de interesses que possam impactar as análises efetuadas sobre os títulos e valores mobiliários ou empresas, bem como evitar que tais opiniões ocasionem interferências nas remunerações dos envolvidos.

  4.8. MONITORAMENTO

   

  Neste item foram avaliados os principais requisitos de monitoramento abordados pelos órgãos reguladores, associações independentes e entidades autorreguladoras.

  4.8.1. Monitoramento – Brasil  

  A Instrução Normativa CVM 358/02 estabelece direcionamentos quanto à manutenção de listagem atualizada contemplando a necessidade de identificação de

  

insiders dentro da instituição, assim como determina o acompanhamento e mobiliários ocasionados por acessos às informações confidenciais, situação também prevista no Pronunciamento de Orientação CODIM.

  O Código ANBIMA de Regulação e Melhores Práticas para as Ofertas Públicas de Distribuição e Aquisição de Valores Mobiliários orienta as instituições a definir responsáveis pelo monitoramento e possíveis penalizações para casos de não cumprimentos as regras vigentes. A lei 6.385/76 institui que os ambientes e sistemas onde são realizadas as negociações dos títulos e valores mobiliários são responsáveis por fornecer aos participantes informações sobre os preços e eventuais discrepâncias entre os mesmos.

  Resumo das Análises: Determina a necessidade de definir responsáveis por Código ANBIMA. monitorar e penalizar situações de não aderência às regras e normas vigentes.

  Necessidade em manter relação atualizada de funcionários categorizados como insider (detentores de Instrução CVM 358/02. informações privilegiadas e restritas), sendo necessária a identificação do nome e cargo.

  Estabelece que os ambientes e sistemas de negociação devam proporcionar transparência das operações, Lei 6.385/76. propiciar uma adequada formação e informação de preços, bem como devem indicar discrepâncias de padrões entre negociações similares.

  Na identificação de alterações atípicas de preços dos valores mobiliários, o responsável da instituição pela Instrução CVM 358/02; comunicação com o mercado, deve averiguar a Pronunciamento CODIM. existência de acessos indevidos a atos ou fatos relevantes.

  4.8.2. Monitoramento – Estados Unidos

  Identifica-se que no mercado norte americano, a Rule 2000 - Duties and

  

Conflicts of Interest e Rule 8000 - Investigations and Sanctions preveem

  direcionamentos quanto à definição de responsáveis pelo monitoramento e aplicação de penalidades em casos de não aderência as regras estabelecidas, enquanto que a Rule 2000 - Business Conduct direciona sobre adoção de acompanhamento das comunicações públicas relacionadas às atividades dos bancos de investimentos.

  Resumo das Análises: Determina a necessidade de definir responsáveis por

  Rule 2000; monitorar e penalizar situações de não aderência às Rule 8000.

  regras e normas vigentes. Determina a necessidade de monitorar comunicação Rule 2000. com público de assuntos restritos e relacionados às atividades do banco de investimentos.

  4.8.3. Monitoramento – Inglaterra  

  O Handbook of Rules and Guidance seções Business Standards, High Level

  

Standards e Listing, Prospectus and Disclosure orientam as instituições a adotar

  monitoramento e penalizações para não aderência às regras vigentes, manutenção de listagem dos funcionários considerados como insiders, além de estabelecer a necessidade de identificação de possíveis irregularidades relacionadas a funcionários não pertencentes à área de research.

     

  Resumo das Análises:

  Business Standards / Conduct of Business Sourcebook;

  Determina a necessidade de definir responsáveis por

  High Level Standards /

  monitorar e penalizar situações de não aderência às

  Senior Management regras e normas vigentes. Arrangements, Systems and Controls.

  Define a necessidade de monitorar e identificar situações

  Business Standards /

  de conflitos de interesses ou a utilização de informações

  Conduct of Business

  privilegiadas por funcionários não pertencentes à área de Sourcebook.

  research (responsável pelas análises/opiniões sobre valores mobiliários ou empresas).

  Necessidade em manter relação atualizada de

  Listing, Prospectus and

  funcionários categorizados como insider (detentores de Disclosure / Disclosure informações privilegiadas e restritas), sendo necessária Rules and Transparency. a identificação do nome e cargo.

4.8.4. Monitoramento – Síntese

   

  É possível observar nas normas brasileiras, que as responsabilidades acerca do monitoramento de eventuais descumprimentos da lei são compartilhadas entre as empresas e os ambientes onde os títulos e valores mobiliários são negociados. Entretanto observa-se que o papel desempenhado pelas instituições financeiras possui maior relevância, uma vez que estas devem possuir ferramentas que permitam a identificação e atribuição de responsabilidades em situações de uso indevido de informações.

  Na Inglaterra a exemplo do Brasil apresenta direcionamentos similares, acrescentando-se que as atividades de monitoramento, principalmente no que tange a negociação de títulos, também devem ser expandidas aos funcionários que não fornecem suporte às atividades dos bancos de investimentos (área de Research).

  Nos Estados Unidos, percebe-se que os direcionamentos são abrangentes e genéricos, e pouco assertivos, é estabelecida à necessidade de acompanhamentos sobre comunicações que envolvam assuntos restritos e pertinentes as atividades desempenhadas pelos bancos de investimento.

  4.9. PENALIDADES

   

  Neste quesito buscar-se-á, averiguar distinção entre as penalidades previstas nos países, bem como nível de severidade existente.

4.9.1. Penalidades – Brasil

   

  A Lei 7.913/89 prevê em seus artigos que medidas judiciais podem ser adotadas visando ressarcir os investidores por perdas ocasionadas pelo não cumprimento da lei, pela adoção de práticas não equitativas, fraudulentas ou pela prestação de informações falsas, incompletas e tendenciosas.

  A Lei 11.638/07 impõe que nos casos de não conformidade às normatizações e prejuízos de investidores, os acionistas serão responsabilizados solidariamente. O Código ANBIMA de Regulação e Melhores Práticas para as Ofertas Públicas de Distribuição e Aquisição de Valores Mobiliários e o Código ABRASCA de Autorregulação e Boas Práticas das Companhias Abertas estabelecem penalidades quando identificados atos fraudulentos, perdas ou potenciais riscos. A Lei 6.385/76 além das penalidades, também decreta a possibilidade de suspensão do direito de negociação.

  Resumo das Análises: Lei 6.385/76;

  Estabelecimento de penalidades pecuniárias (máximas e Código ANBIMA; mínimas) e de reclusão na identificação de fraudes, Código ABRASCA. manipulações, ou situações vinculadas a perdas ou potenciais riscos de perda.

  Suspensão do direito de negociação de determinado valor mobiliário pelo órgão supervisor, quando forem Lei 6.385/76. identificadas situações de não conformidade às leis, como exemplo, cita-se aquelas baseadas em informações restritas e confidenciais.

  Estabelece responsabilidade solidária aos acionistas por Lei 11.638/07. prejuízos causados em decorrência de não aderência às leis.

  Adoção de medidas judiciais para evitar prejuízos ou obter ressarcimento de danos causados aos titulares de valores mobiliários e aos investidores do mercado, decorrentes dentre outros motivos de operação fraudulenta, práticas não equitativas, manipulação de Lei 7.913/89. preços ou criação de condições artificiais de procura, oferta ou preços de valores mobiliários; compra ou venda de valores mobiliários, utilização e/ou omissão de informações relevante (não públicas), bem como sua prestação de forma incompleta, falsa ou tendenciosa. Estabelece recompensas proporcionais aos prejuízos Lei 7.913/89. para os investidores lesionados por atos não aderentes às leis.

4.9.2. Penalidades - Estados Unidos

   

  No mercado norte americano constata-se a existência de direcionamentos na em seus artigos, penalidades para situações relacionadas a fraudes, manipulações, perdas ou potenciais riscos de perdas.

  Resumo das Análises: Estabelecimento de penalidades pecuniárias (máximas e

  Securities Act of 1933;

  mínimas) e de reclusão na identificação de fraudes, Securities Exchange Act. manipulações, ou situações vinculadas a perdas ou potenciais riscos de perda.

4.9.3. Penalidades – Inglaterra

   

  O Handbook of Rules and Guidance (seções High Level Standards,

  

Regulatory Process e Listing, Prospectus and Disclosure) determina além de

  penalidades para situações relacionadas a fraudes, manipulações, perdas ou potenciais riscos de perdas, definição de parâmetros para apuração destas punições, assim como prevê a suspensão do direito de negociação do título.

  Resumo das Análises: Estabelecimento de penalidades pecuniárias (máximas e

  High Level Standards /

  mínimas) e de reclusão na identificação de fraudes, General Provisions. manipulações, ou situações vinculadas a perdas ou potenciais riscos de perda.

  Regulatory Process /

  Estabelecimento de parâmetros a serem considerados Decision Procedure and 76 na apuração de penalidades.

  Penalties Manual . Listing, Prospectus and

  Suspensão do direito de negociação de determinado

  Disclosure / Disclosure

  valor mobiliário pelo órgão supervisor, quando forem Rules and Transparency. identificadas situações de não conformidade às leis,

                                                               como exemplo, cita-se aquelas baseadas em informações restritas e confidenciais.

4.9.4. Penalidades – Síntese

   

  Os direcionamentos quanto às penalidades previstas para os casos de descumprimentos às regras são similares nos três países. Variam apenas nos montantes atribuídos às irregularidades e aos prazos de reclusão.

  Destaca-se na Inglaterra, o fornecimento de parâmetros para apuração de penalidades, de forma que as mesmas apresentem coerência e proporcionalidade aos prejuízos causados. Ademais, assim como ocorre na legislação brasileira, a inglesa também prevê a suspensão da negociação do título.

  No Brasil em coerência com os aspectos relatados nos itens sobre comportamentos e compensações financeiras as penalidades também estão voltadas aos acionistas das empresas. Destaca-se na legislação brasileira a previsão de ressarcimento aos prejudicados.

5. CONSIDERAđỏES FINAIS

     

  O presente trabalho teve como objetivo final, avaliar como o mercado financeiro brasileiro está regulamentado em relação mercado norte americano e inglês no que tange aos aspectos de governança corporativa voltada aos bancos de investimentos, em especial no que se refere a Barreiras da Informação – Chinese Wall.

  Com base nas pesquisas e análises realizadas no decorrer do presente trabalho, a autora identificou que no mercado brasileiro, além dos principais órgãos reguladores (Banco Central do Brasil e Comissão de Valores Mobiliários), as associações independentes e entidades autorreguladoras exercem importante papel no âmbito regulatório do mercado financeiro. Cita-se dentre estas organizações, a Associação Brasileira das Entidades do Mercado Financeiro e de Capitais (ANBIMA), a Associação dos Analistas e Profissionais de Investimento do Mercado de Capitais (APIMEC), Associação Brasileira das Companhias Abertas (ABRASCA) e o Comitê de Orientação para Divulgação de Informações ao Mercado (CODIM). Como complemento cita-se o Instituto Brasileiro de Governança Corporativa (IBGC).

  No mercado norte americano a pesquisadora constatou que além do banco central (Federal Reserve – FED) e da comissão de valores mobiliários (Securities

  

and Exchange Commission – SEC), as entidades independentes (Financial Industry

Regulatory - FINRA e a NYSE Regulation Inc.) desempenham importante papel na

  normatização das instituições presentes no país.

  Diferentemente, o mercado inglês além do banco central (Bank of England), as regulamentações voltadas ao mercado financeiro estão concentradas em um único órgão regulador, o Financial Service Authority (FSA), que exerce papel equivalente ao desempenhado pela comissão de valores mobiliários.

  No que se refere às análises das principais legislações vigentes em cada um dos países objeto do estudo, constatou-se no Brasil que as legislações emitidas pelos órgãos reguladores em algumas situações podem ser abrangentes, o que impulsiona a emissão de interpretações e guias orientativos por parte das associações independentes e entidades autorreguladoras interpretações.

  As regulamentações nos Estados Unidos encontram-se centralizadas no vigentes, as quais se encontram alinhadas as principais legislações que norteiam o mercado financeiro norte americano, a exemplo da lei sobre negociação de valores mobiliários, Securities Exchange Act 1934, a lei sobre títulos e valores mobiliários

  

Securities Act of 1933 e a lei das Sociedades de Investimentos, Investment Advisors

Act 1940. Salienta-se que na análise do FINRA Manual, por muitas vezes faz-se

  necessária à leitura das legislações emanadas pelo governo para certificação de que os direcionamentos oriundos da entidade autorreguladora contemplam todos os aspectos previstos nas principais leis.

  Na Inglaterra, os direcionamentos estão centralizados em apenas um livro contendo regras e direcionamentos gerais, o Handbook of Rules and Guidance, o qual é perceptivelmente baseado nos direcionamentos apresentados na legislação sobre Serviços e Mercado Financeiro, Financial Services and Market Act 2000, emanada pelo Parlamento inglês.

  Ressalta-se, entretanto, que as regulamentações emanadas pelo governo norte americano, associações independentes e entidades autorreguladoras são explicitamente direcionadas às atividades desempenhadas pelos bancos de investimentos e áreas suporte às mesmas, como exemplo, área de research (responsável pelas análises e opiniões acerca dos títulos e valores mobiliários e empresas), enquanto que no Brasil e na Inglaterra este direcionamento não é perceptível.

  Outro aspecto a ser destacado, que diferencia os países objeto do trabalho, relaciona-se à preocupação das legislações inglesas quanto às análises comportamentais e individuais, enquanto que às vigentes no Brasil e Estados Unidos evidenciam apenas restrições aos atos ilícitos.

  Com base nos fatos acima expostos, bem como nas análises evidenciadas no decorrer da pesquisa, a autora constatou que o mercado financeiro brasileiro quando comparado ao mercado norte americano e inglês, não possui lacunas regulamentares. O Brasil possui um patamar mínimo de regulamentações que permitem o adequado funcionamento do sistema financeiro nacional.

  Como continuidade do trabalho, sugere-se à expansão para análises acerca dos mercados financeiros da Alemanha e China. No tocante às legislações alemãs a importância dá-se pelo fato da relevância e referência do país quanto aos aspectos de governança corporativa, para o mercado chinês, sugere-se o estudo, em vista ao

  Ademais, podem ser explorados trabalhos voltados para a Análise dos Impactos das Legislações no Mercado Financeiro, em Especial o Mercado de Capitais; Análises de Operações de Underwriting Realizadas entre os Bancos de Investimentos e Empresas Coligadas, dentre outros.

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